维持“增持”评级，下修目标价至78.5 元（前值93.7 元）。维持盈利预测，预计2023-2025 年EPS 分别为2.75 元、3.57 元、4.46 元；考虑到估值切换及白酒产业周期仍处底部，并参考舍得酒业、酒鬼酒等同业标的，同时考虑到公司业绩弹性，给予公司2024 年22 倍动态PE，下修目标价至78.5 元（前值93.7 元）。

    　　23Q3 业绩改善略超预期，水井坊趋势向好。23Q3 公司营收、利润改善均略超预期，低库存下全品系迈入放量状态；23Q3 期内高端、中档白酒营收分别同增20%、74%，估测期内珍酿八号增速略领先于井台，天号陈等单品受益于消费趋势期内实现高增。

    　　走出调整，财务指标逐步回归常态。23Q3 公司毛利率回归稳态、销售费用率波动较小，侧面表明公司产品结构、货补等渠道投入逐步稳定；23Q3 公司净利率同比-0.6pct 至39.8%，当期净利率处于高位。

    　　公司23Q3 账面合同负债11.2 亿元，期内销售收现同增15.1%，现金流、预收款表现稳健。

    　　改善有望延续，顺周期发力可期。公司经过近6 个季度调整后，渠道库存回归合理水平、价值链初步修复，在2023 下半年迈入业绩修复阶段，展望后续，我们认为水井坊短期内对于营收规模考量权重较高，井台、八号放量或仍延续，考虑到产业仍处于“U”型底，水井坊业绩弹性有望在行业加速修复阶段得以展现。

    　　风险因素：食品安全、产业政策调整等。

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