投资要点

    　　在当前的行业背景下，我们认为昭衍新药三季报展现出了公司较强的增长韧性、优秀的议价能力、扎实的在手订单和健康的资产结构。未来随着海外市场的逐渐打开及行业景气的恢复，有望兑现较大的业绩弹性。

    　　业绩表现：收入稳健兑现，盈利能力改善

    　　2023Q1-Q3：公司实现收入15.87 亿，YOY 24.34%，归母净利润3.28 亿，YOY -48.17%，毛利率 43.77%，净利率20.55%。

    　　2023Q3：公司实现收入5.75 亿，YOY 15.11%，归母净利润 2.37 亿，YOY -9.18%，毛利率42.79%，环比提升2.71pct，净利率41.16%。

    　　成长能力：受行业景气影响收入、订单增长放缓公司收入端受行业景气影响增长放缓，2023 Q1-Q3 利润端拆分来看：①实验室服务业务贡献净利润3.09 亿元，同比增长16.03%；②资金管理收益贡献净利润1.03 亿元；③生物资产公允价值变动带来净损失1.01 亿元（其中Q3 贡献净利润8214 万）。

    　　订单角度：2023 年前三季度，公司整体新签订单约18 亿元，其中Q3 新签订单约5 亿。截至三季度末在手订单金额约36.6 亿元人民币。

    　　我们认为：①考虑到行业景气及订单执行周期，收入增长率或进一步减弱；②考虑到公司所持有的生物资产及市场情况，未来生物资产价格若保持稳定/上涨，公允价值的波动或持续对公司净利润产生正向带动；若生物资产价格持续走弱，对公司的净利润或产生负面影响，但整体我们判断对公司净利润的影响或逐步减小；③公司在手订单为24 年收入增长打下了坚实基础，后续成长性及订单增长有望随创新药景气的恢复而得到有效改善。

    　　盈利能力：环比提升，控费效果显现

    　　毛利率：2023Q3 单季度，公司毛利率42.79%，环比提升2.71pct，在当前的行业景气下显示了较强的议价能力。

    　　费用：公司Q3 费用端均有不同程度优化，控费效果逐渐显现。Q3 财务费用率7.47%，同比下降3.1pct；管理费用率14.44%，同比下降3.83pct；销售费用率1.16%，上升0.19pct。研发费用绝对值较Q2 环比明显下降。

    　　净利率：CRO 净利率19.74%，环比提升0.44pct。

    　　我们认为考虑到行业景气及订单执行周期的影响，未来公司毛利率可能进一步下滑，但随着运营效率的进一步提升CRO 净利率或展现出更强的韧性。

    　　新产能支撑、产业链延伸，为长期发展提供新动能截止2023H1，苏州昭衍II 期 2 万平米设施已完成布局规划，预计2023H2 陆续投入使用；苏州2.2 万平的配套设施也预计于2024 年完工，将进一步提升公司业务通量和服务能力。新药筛选子公司昭衍易创也即将投入使用，帮助公司完善产业链延伸，为公司的长期发展提供新动能。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑行业整体景气度的影响及公司现有的在手订单金额，我们调整公司2023-2025 年盈利预测。我们预测2023-2025 年EPS 为0.91、0.91 及1.01 元。参考2023年11 月10 日收盘价对应2023 年31 倍PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑。

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