投资要点

    　　公司公告本轮定向增发获证监会同意注册批复，本次定向增发计划募资8 亿元，用于河南曲美家居产业二期项目（计划投入募集资金3.5 亿元）、Ekornes挪威工厂产能升级建设项目（2.1 亿元），偿还借款及补充流动资金（2.4 亿元）。

    　　定增通过补充现金偿还债务，利息支出有望降低截止23Q3 公司有息债务规模32.5 亿元（人民币），环比Q2 略有下降，Q3 利息支出7739 万元，由于全球加息，海外浮动利率较高，利息支出同比增加。本次定增中偿还借款及补充流动资金2.4 亿元，且截至Q3 公司账面现金余额6.38 亿元叠加23 年利润表虽现承压，但经营现金流的表现依然相对稳健，我们预计24年伴随定增落地，公司有望偿还部分海外高利率债券，释放利润空间。

    　　推进曲美科创产业园建设，有望优化报表质量公司与中科亚太共同建设14 万平曲美科创产业园，借助中国科学院平台优势，曲美科创产业园近期将引入国产数字化设计软件开发企业、汽车激光雷达等智能制造和新能源汽车配套企业，预计通过两年孵化期，园区整体产值可达15 亿元。此项目若成功实施，24 年有望贡献稳定现金流，优化公司报表质量。

    　　Ekornes： 盈利能力边际修复确定，静待需求改善Q1-Q3 海外子公司Ekornes 实现收入30.95 亿挪威克朗（下同），同比-19.7%，其中Q3 实现收入9.5 亿，同比-15.8%，边际持续修复（Q1-Q2 分别-23.7%/-18.3%）。分品牌看：

    　　1） Stressless： 23Q1-Q3 实现收入23.12 亿，同比-19.15%，其中Q3 同比-21.0%，22 年以来欧美高通货膨胀下需求承压，Stressless 作为Ekornes 主要品牌压力较明显，但公司通过配套品等强产品矩阵、广泛高效的分销网络支撑业务。

    　　2） IMG： 23Q1-Q3 实现收入6.00 亿，同比-23.17%，其中Q3 同比+2.6%，恢复成长，一方面系产品性价比较高，海外消费降级趋势下，需求表现较好，另一方面公司泰国工厂供货开始提速。

    　　3） Svane： 23Q1-Q3 实现收入1.83 亿，同比-13.58%，其中Q3 同比-8.47%。床垫等产品开始逐步以Stressless 品牌进行市场推广，期待放量。

    　　毛利率：Q3 Ekornes 毛利率67.32%，环比+3.3pct，同比-0.6pct，一方面系高价原材料库存逐步消化完毕（Q3 存货8.64 亿，相比Q2 末下降），另一方面公司于23年初启动Focus 23 计划，旨在控制成本并确保未来的盈利能力，相关措施贡献在Q3 逐步显现。

    　　利润率：Q3 Ekornes EBIT 净利率9.7%，Q1-Q2 分别为-2.7%/-1.7%，业绩改善已验证，我们预计伴随海运费和高价库存优化，盈利水平有望持续修复，24 年业绩释放可期。

    　　国内品牌：品牌焕新战略稳步推进，逐步复苏23 年公司一方面在全品类、一站式的服务基础上进行品牌升级，满足消费者对同一空间、多种功能的需求，另一方面加强线上内容资产建设，围绕“曲美 Lab”打造爆款单品，“墩墩沙发”市场表现良好，24 年有望逐步贡献业绩增量。

    　　盈利预测与投资建议

    　　我们预计23-25 年实现收入43.5/50.1/56.5 亿元，分别同比-10.32%/+15.07%/+12.77%，23 年多重不利因素影响下业绩承压，我们预计23 年公司归母净利润为-1.8 亿元，24-25 年预计实现归母净利润2.38/3.9 亿元，24-25年对应PE 14/8X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动，海外需求修复不及预期，科创园招商不及预期

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