投资要点

    　　西典新能主营电池连接系统和复合母排，2022 年来自宁德时代收入占比超七成，其余客户包括比亚迪、法拉电子、中国中车、阳光电源、国轩高科、西屋制动等，产品广泛应用于新能源汽车、电化学储能、轨道交通、工业变频、新能源发电等领域。2020-2022 年营业总收入分别为2.50/8.22/15.93 亿元，CAGR为+152.46%，2020-2022 归母净利润分别为0.22/0.80/1.55 亿元，CAGR 为+162.86%。经公司初步测算，2023 年1-9 月公司营业收入为13.0-13.8 亿元，同比+21.49%-+28.97%，归母净利润为1.27-1.36 亿元，同比+13.20%-+21.22%。

    　　截止2023 年12 月4 日，可比公司2023/2024/2025 年Wind 一致预测平均PE 分别为51.96/22.30/15.83 倍。

    　　业务：宁德时代供应商，复合母排起家，电池连接系统业务后来居上

    公司以复合母排起家，2014 年开始从工业电气母排拓展新能源汽车电控母排，2020年正式成为宁德时代电池连接系统供应商，至2022 年，来自宁德时代的收入占比已超70%。公司产品广泛应用于新能源汽车、电化学储能、轨道交通、工业变频、新能源发电等领域。2022 公司主营业务收入结构中，电池连接系统、电控母排、工业电气母排及其他的占比分别为77.17%、12.53%、8.78%及1.52%，电池连接系统业务是公司核心收入来源。

    　　行业亮点：下游需求多点开花，电池连接系统格局未定

    （1）行业发展前景：下游应用多点开花，工业场景需求稳健，储能+新能源汽车有望持续高增。工业应用：公司工业电气母排主要用于新能源发电、轨道交通、工业变频领域，有望持续受益于光伏和风电装机容量的增长。储能应用：据赛迪智库预测，我国锂电储能累计装机规模至2025 年有望达 50GW，到 2035 年有望达600GW，锂电储能高增有望持续驱动公司电池连接系统需求。新能源汽车应用：

    　　根据中国汽车工业协会数据，2020-2022 年我国新能源汽车产量和销量CAGR 均超过120%，2022 年我国新能源汽车销量渗透率约25.60%，仍有提升空间；同时海外新能源汽车渗透率提升空间巨大，以美国为例，至2020 年，美国新能源汽车渗透率仅约1.5%。而中国作为全球新能源汽车生产基地，有望受益于内外需共振。

    　　（2）行业竞争格局：复合母排格局稳定，电池连接系统格局未定。国内电池连接系统主要市场份额当前仍由少数技术创新能力较强、具备规模量产和产业化应用经验的厂商占据，但格局未定，2020-2022 公司国内市占率从4.5%迅速提升至12.4%，仍有提升空间。复合母排产业下游客户主要为大型电气设备厂商，行业技术门槛较高，目前行业竞争格局较为稳定，公司在新能源汽车电控母排领域市占率近30%，行业领先。

    　　公司亮点：定制化需求响应能力强，客户黏性高，拓客空间广

    一方面，公司技术研发能力坚实，对客户定制化需求的响应能力强。公司持续产品创新，不断响应客户需求：2011 年公司与中国中车开展合作，参与和谐号、复兴号动车组牵引变流器复合母排产品设计及供货，逐步实现国产进口替代；2017年为通用电气运输公司自主设计轨道交通领域复合母排产品，进入北美、印度市场；2019 年参与宁德时代T 项目大模组电芯连接方案设计及产品定制开发，完成大尺寸 FPC 采样电池连接系统的规模量产，顺利成为宁德时代电池连接系统供应商。公司同时具备自主设计制造关键生产设备的能力，可以根据客户需求和方案变化快速调整产线。坚实研发能力+敏锐市场洞察+积极客户响应赋能公司业务高飞。另一方面，公司客户资源优质且丰富，合作稳定黏性高。公司与中国中车、阳光电源等合作超过十年，2020 年成为宁德时代电池连接系统供应商以来，订单规模持续增长。由于电连接产品的性能指标直接影响到电气设备的运行稳定，因此下游客户对产品的性能及可靠性有着严格的要求，对供应商的认可建立在长时间磨合的基础之上，倾向于选择在行业内具有良好口碑、长期开展相关业务的供应商。公司深耕电连接行业多年，积累良好用户口碑，客户优质、合作稳定。最后，公司储备客户资源丰富，拓客空间广。除宁德时代外，公司电池连接系统业务已与上汽集团旗下上汽时代动力电池系统有限公司、上汽大通汽车有限公司等客户开展前期业务拓展；除整车厂客户外，公司还积极布局其他电池厂商，目前已覆盖国轩高科、蜂巢能源科技股份有限公司等多家厂商，并与比亚迪、中创新航、欣旺达等电池厂商针对电池连接系统进行业务推广。

    　　IPO 募投情况及资金运用

    　　公司本次拟公开公司民币普通股不超过4040.00 万股，发行后总股本不超过16160.00 万股，本次拟公开发行股份数量占发行后总股本的比例不低于25%。公司募投项目拟用募集资金投入金额8.70 亿元，本次募集资金将用于投资项目包括：（1）年产800 万件动力电池连接系统扩建项目；（2）成都电池连接系统生产建设项目；（3）研发中心建设项目；（4）补充流动资金。

    　　可比公司估值情况

    　　根据招股说明书，选择长盈精密、瑞可达、壹连科技作为可比公司。2022 年可比公司的平均营收规模为65.29 亿元，西典新能营收规模为15.93 亿元，较可比公司营收规模具有一定差距。2022 年可比公司销售毛利率及ROE 分别为21.33%及18.74%，西典新能分别为17.80%及42.82%，毛利率低于可比公司平均水平，ROE 均高于可比公司平均水平。可比公司当前股价对应2022 年平均PE（LYR）为185.29 倍（不包括未上市的壹连科技，下同），2023/2024/2025 年Wind 一致预测平均PE 分别为51.96/22.30/15.83 倍。

    　　风险提示

    　　客户集中度较高暨第一大客户依赖的风险；市场竞争加剧风险；下游需求不景气的风险；毛利率下滑且低于同行业可比公司的风险。

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