投资亮点

    　　首次覆盖科威尔（688551）给予跑赢行业评级，目标价63.60 元，基于SOTP估值法给予2024 年54 亿元目标市值，对应24 年32.3 倍市盈率。公司大功率测试电源龙头地位稳固，小功率测试电源国产替代，氢能与功率半导体测试业务持续突破。理由如下：

    　　大功率测试电源行业龙头，优势地位稳固。公司为国内大功率测试电源龙头企业，22 年市场份额约31%，位居行业首位。我们预期下游新能源车、光伏等领域维持较高增速，公司从实验室设备逐步拓展至产线设备扩大市场空间、同时推动产品标准化以降本增效，行业优势地位稳固。

    　　小功率测试电源市场空间广阔，发力国产替代。相比于大功率测试电源，小功率测试电源下游应用广泛，市场空间约60-90 亿元（大功率仅约10亿元），2023 年行业被外资及台资企业占据，内资品牌份额低于10%。

    　　我们认为公司目前正逐步完善产品矩阵布局、积极拓展分销渠道，性能上媲美台资/外资厂商，通过成本及价格优势有望逐步实现国产替代。

    　　拓展氢能和功率半导体测试领域，打开成长空间。氢能板块，行业中长期发展趋势明确，我们预期短期行业需求高增且下游企业资金面有望边际好转，公司布局燃料电池及电解槽测试设备，22 年在燃料电池测试设备领域行业份额超20%，充分享受行业高增需求。功率半导体板块，公司深度受益IGBT 与测试设备国产替代，通过测试设备切入并外延布局封装测试整线，进一步打开成长空间。

    　　我们与市场的最大不同？市场认为下游光伏及新能源车需求增速下滑大幅影响公司营收增速，我们认为测试电源需求波动性相较于下游更小，同时小功率测试电源的国产替代有望带来公司的alpha。

    　　潜在催化剂：1）小功率测试电源国产替代加速；2）氢能产业化进程加速。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2023~2025 年EPS 分别为1.34 元、1.98、2.66 元，CAGR为41%。当前股价对应28.8x 2024 P/E，首次覆盖给予跑赢行业评级，采用SOTP 估值方法给予63.6 元目标价，对应24 年32.2x P/E，有11.7%的上行空间。

    　　风险

    　　下游行业需求不及预期，新品开发进展不及预期，市场竞争加剧和主营产品毛利率下降的风险。

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