2023 年业绩符合我们预期

    　　2023 年实现营业总收入70.8 亿元，同比+16.9%；实现归母净利润17.7 亿元，同比+5.1%。其中，4Q23 年实现营业总收入18.4 亿元，同比+27.6%；实现归母净利润4.76 亿元，同比-1.9%。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　4Q23 产品结构同比提升，盈利能力仍受压制。2023 年中高档酒收入56.55亿元/同比+15.96%，普通酒收入9.05 亿元/同比+16.11%，其中4Q23 中高档酒/普通酒收入同比+33.75%/同比-1.72%，主因四季度包含国庆节以及春节备货阶段，舍得系列销售相对较好，而由于天气转冷、室外餐饮减少等原因，低档酒消费有所减少。2023 年夜郎古实现营收1.79 亿元、净利润-3478 万元（对应2H23 实现营收1.04 亿元、净利润-1842 万元）。4Q23 毛利率同比-3.5ppt 至72.3%，主因夜郎古酒庄以销售为主、毛利率较低，以及玻瓶毛利率下降形成拖累；销售费用率同比+3ppt 至16.5%，主因去年同期基数较低，4Q23 费用投入常态化；管理费用率同比+2.9ppt 至7.9%，主因员工持股计划摊销费用影响；归母净利润率同比-7.8ppt 至25.9%。

    　　销售收现低基数下高增，春节稳步去化渠道库存。4Q23 省内/省外收入同比+11%/37%，主因省内外季度间节奏因素，公司在省外持续推进“首府战役”，已打造出上海、北京、江苏、重庆等表现较好的新市场。4Q23 销售收现19 亿元/同比+66%，主因4Q22 疫情影响下回款较少，公司于2023年末通知品味舍得2024 年1 月1 日起打款价提升，对回款有一定促进作用；期末合同负债2.8 亿元/同比-7%，发货较为充分。据我们渠道调研，公司春节期间主要进行库存消化，四川、山东效果较好，河南仍有一定压力。

    　　公司表示，春节期间产品开瓶扫码数据表现亮眼，尤其舍之道、沱牌延续高增，品味舍得开瓶数据亦有不错表现。公司今年成立舍得、沱牌、互联网营销公司，营销组织变革目的为加强ROI 考核，将销售中心转化为利润中心，另外区域上也做了裂变，公司表示，今年将继续板块化深度耕耘，聚焦四川板块、华北板块、东北板块，同时加强全国化布局。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2024 年盈利预测20.55 亿元基本不变，引入2025 年盈利预测23.77 亿元，考虑到次高端白酒消费仍受经济环境压制，下调目标价24%至110 元，对应2024/25 年18x/16x 市盈率，现价对应2024/25 年14x/12x市盈率，有29.6%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　宏观经济波动风险，宴席和商务场景不及预期，渠道库存去化不及预期。

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