2024 年3 月19 日，公司披露2023 年年报。23 年实现营收70.8亿，同比+16.9%；实现归母净利17.7 亿元，同比+5.1%。其中23Q4实现营收18.4 亿，同比+27.6%；实现归母净利4.8 亿，同比-1.9%。

    　　业绩兑现符合预期、结构&费用投放阶段性影响利润弹性、分红率提升至40%。从产品结构看，23 年全年中高档/普通酒分别实现营收56.6/9.1 亿元，同比+16.0%/+16.1%，其中中高档酒内部由于舍之道高增、夜郎古并表效应（表观23 年1.79 亿，测算毛利率33%），结构略有弱化，且材料成本上行，影响毛利率同比-2.8pct至83.2%；普通酒结构相对企稳，全年毛利率同比+0.4%至49.3%。

    　　单23Q4 看，中高档/普通酒分别实现营收15.1/2.1 亿元，同比+33.8%/-1.7%，整体公司毛利率同比-3.5pct 至72.3%。

    　　利润端，23 年归母净利-2.8pct 至25.0%，其中单Q4 归母净利-7.8pct 至25.9%。23Q4 除毛利率扰动外，销售费用率、管理费用率分别+3.0pct、+2.9pct。销售费用率提升预计与公司扩张销售团队相关，23 年末销售人员2260 人，同比+28.5%，对应销售费用中职工薪酬同比+39.9%，23 年末经销商数量也提升至2655 家；管理费用率在Q4 有所提升，预计与员工持股计划的摊销相关，全年维度看同比-0.7pct。此外，23 年末合同负债余额2.8 亿元，环比/同比-0.5/-0.2 亿。

    　　公司持续坚持“稳价格、强动销、去库存”，春节核心单品扫码数据同比大幅提升。产品端，舍得营销露出品味+藏品，以老酒+文化为抓手，持续提升精细化营销&消费者教育；沱牌目标高线光瓶第一品牌，聚焦T68；夜郎古23 年架构完善后，预计24 年会有明显改善。公司在23 年底也完成了组织裂变，更细化、强化主观能动性，结合员工激励等制度体系的完善，有望持续拼抢稳步增长。

    　　考虑需求持续弱改善，我们分别下调24-25 年归母净利12%/19%；预计24-26 年收入增速为16.3%/14.9%/13.2%；归母净利增速为16.4%/15.1%/15.4%，对应归母净利为20.6/23.7/27.4 亿元； EPS为6.19/7.12/8.21 元， 公司股票现价对应PE 估值为13.7/11.9/10.3 倍，维持“买入”评级。

    　　宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化外拓不及预期；食品安全风险。

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