2023 年业绩低于我们预期

    　　公司发布2023 年年报：2023 年收入6.71 亿元，同比+6.3%；归母净利润1.08 亿元，同比+16.7%；扣非后归母净利润5,995 万元，同比+27.6%，非经常性损益主要为交易性金融资产的公允价值变动损益。4Q23 单季度公司实现收入1.98 亿元，同/环比-8.5%/+22.3%；归母净利润3,989 万元，同/环比-5.8%/+81.2%。业绩低于我们预期，主因需求短期承压。

    　　发展趋势

    　　行业需求短期承压，政策面或存在利好。公司4Q23 收入同比下降8.5%，主因国内外需求下降、22 年9 月贴息贷款政策导致高校采购需求前置以及公司高端新品存在一定交付周期。全球龙头是德在最新业绩会上表示，2Q24-3Q24 产品销售或看到季节性修复，2025 年有望恢复同比增长。我们认为随着23 年的不利因素逐渐消除，公司有望受益于高端产品国产替代以及24 年3 月新政策带来的设备换新需求，实现高于行业的同比增速。

    　　关注新品放量及毛利率提升。23 年9 月公司发布DS80000 系列高端数字示波器，首次实现国产数字示波器产品带宽达到13GHz，我们认为24 年该产品有望在国产空白市场实现快速放量，带来较高单品收入增量。同时，高分辨率DHO系列销售收入在23 年实现了193.79%的同比增长，我们认为24年DHO系列或可延续高增。新品爬坡推动23 年高毛利自研芯片示波器的占比提升至76.03%，我们预计24 年公司毛利润或得到进一步增厚。

    　　关注收购耐数电子带来的技术、产品和客户协同。根据公告，公司拟以“现金+股权”形式收购北京耐数电子100%股权，后者主要为遥感探测、量子信息、射电天文、微波通信等领域的科研机构和事业单位提供数字阵列系统与测量系统解决方案。我们认为，技术层面公司的高速信号采集、软硬件开发等技术与耐数的系统解决方案提供能力具备较强互补性，产品层面二者有望延伸产品线纵深、推出综合解决方案，客户层面二者有望实现整合。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到23 年基数偏低且需求恢复或仍需时间，我们下调24 年收入/归母净利润24%/35%至8.68 亿元/1.60 亿元，引入25 年收入/归母净利润11.07亿元/2.33 亿元。当前股价对应24/25 年P/E 45x/31x。维持跑赢行业评级，我们认为公司作为国内稀缺的具备核心芯片自研能力的龙头厂商长期成长性不变，基于24 年55x P/E，我们下调目标价31%至47.48 元，对应25年P/E 38x，较当前股价有23%涨幅。

    　　风险

    　　高端产品推出或销售不及预期，市场竞争加剧；收购剩余股权失败风险，收购整合风险，收购业绩承诺无法实现风险。

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