事件概述

    公司发布2023 年年报，2023 年实现营业收入102.22 亿元，同比+1%；实现归母净利润5.98 亿元，同比+33%。

    自主品牌收入占比快速提升，电动两轮车快速放量2023 年公司实现营业收入102.22 亿元，同比+1%，其中Q4 为26.96 亿元，同比+8%。分销售渠道来看，自主品牌实现快速增长，ToB、小米定制快速收缩：1）自主品牌：2023 年实现收入81.89 亿元，同比+31%，实现高速增长；2）ToB：2023 年实现收入15.97 亿元，同比-40%；3）小米定制：2023 年实现收入4.36亿元，同比-65%。分产品来看，电动平衡车&滑板车短期承压，电动两轮车、机器人等业务快速放量：1）电动平衡车和滑板车：2023 年实现收入34.88 亿元，同比-37%；2）电动两轮车：

    2023 年实现收入42.32 亿元，同比+74%，为收入端增长主要驱动力；3）机器人：2023 年实现收入2.52 亿元，同比+125%；4）全地形车：2023 年实现收入6.98 亿元，同比+19%；5）配件及其他：2023 年实现收入15.52 亿元，同比+6%。分地区来看，2023 年境内和境外分别实现收入54.13 和48.09 亿元，分别同比+23%和-16%，海外市场表现低迷。往后来看，一方面随着海外电动平衡车&滑板车需求逐步回暖，另一方面电动两轮车加速放量，全地形车、机器人等快速突破，公司收入端增长有望提速。

    各类产品毛利率齐升，销售净利率明显提升

    2023 年公司实现归母净利润5.98 亿元，同比+33%，实现扣非归母净利润4.13 亿元，同比+9%。2023 年销售净利率和扣非销售净利率分别为5.83%和4.04%，分别同比+1.40 和+0.29pct。1）毛利端：2023 年销售毛利率为26.90%，同比+0.93pct，其中电动平衡车&滑板车、电动两轮车、机器人、全地形车毛利率分别为29.45%、19.27%、53.11%、24.64%，分别同比+0.01、+3.71、+3.80、+14.42pct，若剔除建店补贴1.16 亿元，电动两轮车毛利率21.42%，同比+5.86pct，大幅提升，我们判断主要系产品结构优化。2）费用端：2023 年期间费用率为21.31%，同比+2.17pct，一定程度上压制净利率提升，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为10.01%、6.61%、6.03%和-1.33%，分别同比+0.87、+0.68、+0.27 和+0.36pct。3）2023 年公允价值变动净收益1.48 亿元，同比+87%，明显增厚利润空间。

    新产品加速落地，公司的成长空间不断打开

    公司在巩固电动滑板车、平衡车等传统优势同时，不断拓品打开成长空间。1）电动两轮车：根据公司2022 年年报，公司中国区专卖门店近3000 家，覆盖700 余个县市；并发布Bmax、F、A+和MMAX 系列等多款战略级产品，E 系 列和B 系列进军海外市场，已 陆续在英国、日本、墨西哥等十余个国家上市；2）全地形车：

    根据公司2022 年年年报，公司全地形车立足全球市场，已顺利进入欧洲市场，UTV 和SSV 也已顺利进入美国市场，产品迅速获得用户和经销商的认可。2023 年公司持续完善产品体系，已涵盖ATV-Snarler、UTV-Fugleman 及 SSV-Villain 三大系列；3）机器人：根据公司2023 年年报，公司割草机器人产品已成功销售至全球 30 多个国家，成为首个用户激活量达 3 万+的无埋线割草机品牌。商用服务机器人方面，九号方糖送物机器人、九号飞碟送物机器人和九号饱饱送餐机器人产品矩阵实现快速拓展。此外，九号机器人移动平台(RMP)与英伟达紧密合作，Isaac AMR 所采用的机器人底盘是基于九号机器人移动平台 RMP Lite 220，共同开发的Nova Cater AMR 于2024 年1 月亮相CES 2024，二者紧密合作，为全球服务机器人产业赋能。

    投资建议

    我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为131.04、163.12和194.06 亿元，同比+28%、+24%和+19%，2024-2026 年归母净利润分别为7.39、10.51 和14.62 亿元，同比+24%、+42%和+39%，2024-2026 年EPS 分别为10.34、14.70 和20.45 元，2024/4/9 股价28.07 元对应PE 为27、19 和14 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示

    新品拓展不及预期、海外市场下滑、竞争格局恶化等。

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