经营承压，24Q1 成本优势减弱，维持“买入”评级公司发布年报和一季报，2023 年公司分别实现营收/归母净利16.73/4.64 亿元，分别同比-8.80%/+2.68%；2024Q1 公司分别实现营收/归母净利2.73/0.77 亿元，分别同比-19.39%/-23.34%。地产后周期消费弱复苏，我们调整公司2024-2025 年EPS 预测值分别为0.70 和0.71 元（前值： 0.90和0.97 元），并预测2026 年EPS 预测值为0.74 元。根据 Wind 一致预期，可比公司2024 年平均 PE 为15x，给予公司2024 年15xPE，目标价10.5元（前值12.8 元），维持“买入”评级。

    　　集成灶行业景气度下滑，营收承压

    　　公司23 年营收同比-8.80%（其中23Q4 同比-5.73%），24Q1 营收同比-19.39%。受房地产行业复苏缓慢、居民消费偏向理性等因素影响，集成灶行业发展有所放缓。根据奥维云网，2023 年集成灶市场零售额/零售量分别为249 亿元/278 万台，分别同比-4.0%/-4.2%。尽管受大环境影响，公司仍积极扩大经销网络。2023 年公司新增一级经销商16 家，营销终端200 个，累计拥有一级经销商2000 多家，营销终端4700 多个。此外，公司加快存货的周转。2023 年末公司存货为0.66 亿元，同比-44.54%；存货周转天数为40.76天，同比减少4.86 天；24Q1 末公司存货为0.71 亿元，同比-45.22%；存货周转天数为42.11 天，同比减少20.62 天。

    　　24Q1 成本优势减弱，盈利压力下企业主动控费公司2023 年毛利率为47.10%，同比+2.99pct，主要系成本红利和生产管理提效所致；24Q1 毛利率为46.16%，同比-0.78pct，主要系原材料价格上涨。费用端，2023 年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.68/+0.06/+0.09pct；24Q1 销售/管理/研发费用均同比下降，但由于营收同比下降，三大费用率分别同比+1.05/+0.97/+0.25pct。2023 年/24Q1 财务费用率分别同比-0.86/-0.67pct，主要系银行利息收入增加。2023 年/24Q1公司净利率分别为27.76%/28.18%，同比提升+3.10/-1.54pct。

    　　以旧换新政策落地，行业有望触底回暖

    　　2024 年4 月12 日商务部等14 部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，强调要打好部门政策组合拳，丰富政策组合包，鼓励企业推动家装厨卫“焕新”，打造线下体验式交互式家居消费场景。我们认为，政策引导力度的进一步加强或将推升集成灶行业景气度。

    　　风险提示：产品升级不及预期；电商竞争加剧；门店扩张不及预期。

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