嘉友国际公告一季度业绩：增长超预期。一季度实现营业收入20 亿元，同比+26%；毛利4 亿元，同比+50%，毛利率20%，同比增长3 个百分点；归母净利3.1 亿元，同比+52%，归母净利率15.4%，同比提升2.6 个百分点。销售及管理费用率1.6%，同比下降0.3 个百分点。

    　　我们预计一季度业绩增长主要来自于中蒙和非洲市场。其中，1）中蒙市场基础不断夯实，根据23 年年报，二连浩特、甘其毛都口岸进出口货量均创历史新高。2）非洲市场业务版图持续拓展：2023 年刚果金卡萨项目正式投入运营，道路及口岸通车量超预期；公司加快布局非洲业务版图，先后投资迪洛洛项目、赞比亚萨卡尼亚项目、收购非洲本土跨境运输企业，进一步打开非洲业务成长空间。3）中亚市场前景广阔未来可期：公司凭借霍尔果斯口岸区位优势，完成二期扩建，公司在中亚市场的货量较去年同期增长422%。4）国际物流突破进展：2023 年公司业务在北美、澳洲、塞尔维亚、阿根廷、智利等区域取得突破性进展。

    　　重视公司非洲第二增长曲线。大非洲矿产资源运输业务不断扩张，版图日益清晰。1）重资产业务：a）卡萨项目全面实现通车，通车量方面，全年最高超1000辆/天爆。b）迪洛洛项目：与第二大股东紫金矿业合资，第二条矿产资源大通道落地。c）赞比亚项目：公司即将打通萨卡尼亚口岸至赞比亚口岸17KM 道路，并建设运营赞比亚口岸，预计1 年时间完成，完成后将进一步提升通车量与通关效率。2）物流运输业务：收购非洲车队，依靠车队平台进一步开展非洲大物流运输，并且从0 到1 开展自营非洲陆路运输业务。嘉友新收购的车队500 多辆车，属于头部规模，此后有望将进一步扩展车辆队伍，保障矿产资源运输安全可控。

    　　我们强调公司非洲业务的高增长、大空间、被低估。我们看好公司作为自主可控矿产资源供应链需求下的重要参与者，成长逻辑愈发清晰。我们认为在中资矿产企业全球化拓展的过程中，嘉友国际为其提供物流基础设施运营及综合物流服务将获得长期成长，同时我们认为中资矿产企业与中资物流企业在携手打造矿产资源自主安全可控大通道具备天然的合作基础与空间，亦是公司作为其中重要参与者，能够享受时代红利。在刚果（金），紫金矿业（持有公司17.2%股权）重要铜矿山投产，给嘉友国际带来重要合作机遇。

    　　投资建议：1）盈利预测：考虑公司非洲业务带来的成长性，我们小幅上调公司24-26 年归母净利预测分别为13、15.5、18.1 亿元（原预测为12.6、15.1、17.6 亿元），对应EPS 分别为1.86、2.22、2.59 元，对应PE 分别为14、11、10 倍。2）投资建议：考虑公司非洲第二成长曲线为公司带来新的业绩增长动力，我们给予公司2024 年预计利润18 倍PE，对应一年期目标市值234 亿元，目标价33.4 元，预期较现价有33%空间，强调“强推”评级。

    　　风险提示：地缘政治风险，经济出现下滑等。

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