事件1：公司发布2023 年年报。2023 年，公司实现营收267.65 亿元，同比增长11.00%；实现归母净利润32.26 亿元，同比减少5.64%；实现扣非后归母净利润31.16 亿元，同比减少4.68%。2023Q4，公司单季度实现营收65.11 亿元，同比增长6.89%，环比减少7.28%；实现归母净利润10.84 亿元，同比增长340.60%，环比增长23.23%。

    事件2：公司发布2024 年第一季度报告。2024Q1，公司实现营收72.94 亿元，同比增长4.54%，环比增长12.03%；实现归母净利润9.51 亿元，同比增长64.15%，环比减少12.29%；实现扣非后归母净利润9.25 亿元，同比增长67.21%，环比减少12.68%。

    点评：

    23 年钛白粉产销量提升，23Q4 以来钛白粉盈利逐步改善。2023 年，公司钛白粉业务实现营收177.68 亿元，同比增长9.83%；业务毛利率约为28.5%，同比减少0.4pct。受益于公司产能利用率的持续提升，公司钛白粉产销量持续提升。2023 年公司钛白粉产销量分别为119.1 万吨和115.9 万吨，同比分别增长20.4%和24.9%。

    其中硫酸法钛白粉和氯化法钛白粉的产量分别为80.4 万吨和38.7 万吨，同比分别增长18.2%和25.2%；销量分别为79.6 万吨和36.3 万吨，同比分别增长22.2%和31.5%，氯化法钛白粉销量占比同比提升1.6pct 至31.3%。盈利能力方面，23Q4和24Q1 钛白粉行业平均毛利润均实现了较为明显的改善。根据百川盈孚数据，23Q4和24Q1，国内钛白粉行业平均毛利润分别为272 元/吨和253 元/吨，同比均实现扭亏为盈，分别提升548 元/吨和262 元/吨。分工艺来看，23Q4 和24Q1 氯化法钛白粉的毛利润改善更为明显。根据百川盈孚数据，23Q4 和24Q1 国内氯化法钛白粉平均毛利润同比分别提升3033 元/吨和2440 元/吨。费用方面，2023 年公司期间费用率为10.45%，同比下降1.86pct。其中管理费用率下降较为明显，同比下降2.17pct 至3.73%。24Q1 期间费用率较23 年仅小幅提升0.42pct 至10.87%。

    钛精矿供应量持续增加，努力提升自有资源供给能力。2023 年，公司生产钛精矿147.45 万吨，同比增长26.1%，全部内部使用，有效保障了公司的原料供应。同时在钛精矿价格大幅上涨的情况下，公司钛精矿自给量的提升也有效地帮助钛白粉等相关业务维持了较好的毛利率水平。2023 年，公司积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目，努力提升自有资源供给能力。公司控制的庙子沟铁矿矿权人变更为矿产品公司，为庙子沟铁矿与红格铁矿的联合开发奠定良好基础。另外，徐家沟铁矿230 万吨/年地采项目也顺利通过了地下开采项目涉铁审查。公司预计在“十四五”末期实现年产铁精矿760 万吨，钛精矿248 万吨。

    公司持续提升自身的资源供应能力，在当前资源品价格高企的背景下将进一步夯实自身产业链优势，支撑产品产销量和盈利的共同增长。

    维持高比例分红，积极回报股东。公司自上市以来累计向股东发放现金股利超160亿元人民币。根据Wind 数据，2023 年年内公司现金分红总额为21.49 亿元，占2023 年公司归母净利润的66.6%。3 月28 日，公司发布公告表示公司控股股东、实际控制人、名誉董事长许刚针对公司2024 年第一季度利润分配进行提议：以公司2024 年3 月31 日总股本为基数，向全体股东每10 股派发现金股利6 元人民币（含税）。另外，3 月10 日公司发布公告表示公司董事长和奔流先生提议回购公司股票用于员工持股计划或者股权激励，对应回购股份的资金总额为1-2 亿元。

    盈利预测、估值与评级：受益于公司钛白粉产销量的持续提升，以及23Q4 以来钛白粉毛利润的逐步改善，公司23Q4 及24Q1 业绩改善明显。我们维持公司24-25 年盈利预测，新增26 年盈利预测。预计24-26 年公司归母净利润分别为40.09、50.99、59.13 亿元。公司作为全球钛白粉行业龙头，在自有资源供给能力提升的背景下，盈利能力也将显著增强，维持公司“买入”评级。

    风险提示：产品及原料价格波动，产能建设风险，下游需求不及预期，环保及安全生产风险。

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