核心观点

    中国客车企业出口销量增长主要受益于海外市场总量复苏以及市占率提升，出口盈利能力远超国内。今年以来客车出口延续高增长，海外新能源客车有望加速渗透。公司作为全球客车龙头，出口高景气推动盈利能力提升，一季报兑现超高业绩增速，当期单车平均售价、毛利、归母净利润分别约85.6、21.3、8.5 万元/辆，同比分别+5.0、+4.0、+5.8 万元/辆。

    事件

    公司公告24 年一季报，当期实现营收66.2 亿元，同比+85%，归母净利润达6.57 亿元，同比+445%，扣非归母净利润达5.71 亿元，同比+10.9 倍。

    简评

    24 年客车行业贝塔仍来自出口。中国客车企业出口销量增长主要受益于海外市场总量复苏以及市占率提升，出口盈利能力远超国内：

    1）海外客车市场22 年开始疫后复苏，23 年销量达25 万辆，同比+25%，预计24 年总量仍处于恢复期，2013-2019 年中枢销量约27-29 万辆；

    2）中国企业可以触及的市场容量约14 万辆，23 年国内客车出口3.2 万，同比+49%；中长期销量或市占率存在翻倍空间，公司23年客车出口销售1 万辆，远期目标提升至2 万辆，核心竞争优势包括快速交付能力、性价比以及新能源引领等；3）出口高盈利能力有望放大客车企业业绩弹性，而新能源客车是高附加值核心增量市场。23 年公司客车出口销量占比约28%，但出口营收及毛利占比分别高达38%、57%，出口毛利率达32%（较国内高8.7pct），出口客车均价约为内销均价的2 倍（新能源客车均价或可达5 倍以上），单车毛利约为内销2.72 倍。

    今年以来客车出口延续高增长，海外新能源客车有望加速渗透。

    1）据中国客车统计信息网数据，24Q1 国内客车出口1.19 万辆，同比+59%，其中公司客车出口量达2598 辆，同比+92%，增量主要集中在高附加值大中客（长度7m 以上）类型。

    2）欧洲等海外区域市场客车电动化仍在提速，4 月11 日欧洲商用车（卡车及客车）联盟发布零排放汽车宣言以满足欧盟2030年碳减排目标要求；23 年海外新能源客车总销量约2.03 万辆， 其中中国品牌占比约47%，欧洲品牌占比24%。公司23 年海外销量约1357 辆，同比+24%，24 年或有望达到2600 辆，同比+92%。

    出口高景气兑现高业绩弹性，公司一季报兑现超高增速。23 年Q1 宇通客车销量约7731 辆，同比+74%，其中出口贡献主要增量，且增速远高于国内；公司当期毛利率同比+3.37pct 至24.85%，单车平均售价、毛利、归母净利润分别约85.6、21.3、8.5 万元/辆，同比分别+5.0、+4.0、+5.8 万元/辆。此外，公司销售、管理、研发及财务费用率分别约6.86%、2.81%、4.70%、-0.53%，合计期间费用率约13.85%，同比-7.28pct，环比-0.1pct；资产减值、信用减值损失当期分别约-0.55、0.86 亿元，环比大幅缩窄。

    投资建议：公司是全球客车龙头，出口正助力公司开启新成长曲线，并推动盈利能力向上提升。我们预计公司2024-2025 年营收分别约332、393 亿元，同比分别+22.9%、+18.1%，归母净利润分别约29.9、35.9 亿元，同比分别+64.3%、+20.1%，对应PE 分别约17.3、14.4 倍，看好公司高分红下投资价值，维持“买入”评级。

    风险提示：行业景气不及预期、海外客户拓展进度不及预期、原材料采购价格及人民币汇率大幅波动、行业竞争格局恶化。

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