内容提要：

    　　行业龙头地位稳固。双汇为国内最大的肉类供应商，形成了饲料、养殖、屠宰、肉制品加工、新材料包装、冷链物流、商业外贸等完善的产业链，年产销肉类产品近400 万吨。

    　　屠宰业务盈利能力突出，行业集中度提升利好长期发展。双汇为中国第一家引进现代化、规模化、标准化的屠宰冷分割生产线的公司，2019 年屠宰量达1320 万头，16 年复合增长率达9.28%。公司冷鲜肉业务盈利能力显著高于行业其他公司，主要由于：1、因规模屠宰+肉制品深加工高度协同；2、分布较广的屠宰基地+完善的冷链物流；3、收购美国史密斯菲尔德公司而拥有顺畅的生猪进口渠道。行业集中度加速提升及鲜肉品牌化将持续利好公司发展。

    　　肉制品业务积极寻找产品升级突破口，有望重拾增长。2019 年公司肉制品市场占有率超35%，为绝对龙头。2016 年以来，公司产品研发重心主要聚焦高端化、健康化、时尚化、西式产品本土化，培育出一批吨价较高、贴近消费升级趋势、市场反响较好的新产品。后续新品的聚焦+市场运作精细化+费用投放更加积极等一系列举措或将帮助公司重拾销售增长。

    　　坚定主业，积极求变。公司围绕主业积极求变，正试水布局上游产业链，有望进一步平抑成本、提升抗风险能力，同时将收购杜邦蛋白公司，拥抱植物蛋白领域，有望与现有业务形成良好互补。

    　　投资评级：我们预计2020-22 年EPS 分别为1.87、2.16、2.44元，对应PE 分别为24.64、21.36、18.85 倍，首度覆盖给予“推荐”评级。

    　　风险提示：食品安全问题；股票定增项目进展不及预期；中美贸易摩擦及国内外疫情加剧导致公司进口猪肉量不及预期；新品推广不及预期；公司因销售增速下降、改革推进不顺利等导致业绩增长低于预期；猪瘟超预期发展导致猪价大幅上涨；国内外二级市场系统性风险；国内外宏观经济形势急剧恶化；其他黑天鹅事件

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