这是跟踪公司第六篇深度报告，主要讨论市场最关心的周期性问题。

    总体我们判断产业处于需求周期起点，价格周期相对高点，但业绩波动性和波动范围不会太大，成长才是主要矛盾，时间周期可能是5-10 年。

    1、需求周期问题，装配式建筑带来的巨大结构性机会，将开启中大塔吊服务市场至少为期5-10 年确定性向上通道，空间在3-5 倍以上。中期至2026 年，渗透率达到30%，6 年时间市场有接近2-3 倍提升空间；更长期按照海外的终极路径，渗透率达到80-90%，即使谨慎假设地产需求下降20-30%，中大塔的市场空间也有至少5 倍。当然如果装配率进一步提升，对中大塔行业会更为有利。

    2、市场对于价格预期差比较大，我们认为存量价格向下有底，在目前中枢平台运行问题不大，依靠自有能力能够支撑公司以远高于行业的速度增长。a）市场担忧的供给端产能快速扩张其实是下游需求快速提升的正常现象。上轮周期行业在4-6 万台年销量高位平台运行长达5年时间，今年才刚接近这一水平，叠加这轮周期巨大结构性增量需求以及零首付政策不再，中短期价格冲击不会太大。b）行业特点是在服务周期中（1-2 年）价格锁定，加上多区域、总量大，年度存量价平均价格非常平滑。我们通过现金流以及ROA 与贷款利率差测算未来可能下限的底部位置大概在1000-1100 点， 新单价格波动区间在1100-1400 点，存量价格波动区间预计在1200-1300 点。

    3、公司业绩周期性会进一步弱化。管理成本及贷款利率下降降低了企业运营成本，同时公司量的扩张能完全对冲盈利的波动，历史上公司没任何外来资金，仅靠自身现金流，3 年内收入/利润增长3-5 倍，后期凭借内生增长及外部融资，实现复合30%以上增速问题不大。

    4、服务行业稳定性好，周期远小于制造业。复盘美国近三十年设备租赁服务历史，稳定性非常高，仅在08 年有一次比较大调整，期间复合增速达到3%左右，波动性远好于于卡特与小松在本土业务的表现。国内看庞源最差的净利润率为10%左右，远好于制造业龙头企业。

    业绩预测及估值：基于近期订单，我们上调公司2020-2022 年净利润至7.5/12.1/15.5 亿，对应PE28/17/14 倍，继续给予“买入”评级。

    风险提示：装配式建筑发展不及预期；基建地产投资大幅下滑

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