超市快速增长（2020H1，同店+13.4%），百货、购物中心业务持续恢复（Q2：同店收入环比+36%/+26%）；供应链（生鲜、直采、自有品牌等维度）、数字化（会员、场景、中台、系统输出等）引领同业。公司保持快速展店（2019/2020H1 展店75/12 家，储备项目44 个）；疫情后，在店龄优化、线上贡献利润、冲击消退等因素的综合作用下，公司有望进入业绩的释放期。

    　　收入符合预期，业绩低于预期。受疫情影响，20H1 公司分别实现营业收入/归属净利润58.9亿/0.4 亿元，同比+4.2%/-92.9%；扣非净利润-0.6 亿元，同比-114.1%。20Q2 分别实现营业收入/归属净利润28.9 亿/0.9 亿元，同比+9.1%/-54.7%。20H1，转租收入减少2.5 亿元，零售/地产分别实现营业收入55.1 亿/0.7 亿元，同比-38.7%/-80.7%。20H1 公司经营性现金流量净额-5.3 亿元，较上年同期减少2.3 亿元。

    　　超市保持高增，百货/购物中心逐渐恢复。20H1，公司超市/百货/购物中心/便利店可比店营业收入分别同比+13.4%/-30.7%/-26.3%/+6.4%,可比店利润总额同比+16.3%/ -76.3%/-88.6%/-3.4%。20H1 超市业务保持快速增长，收入占比达到69.8%。20Q2，百货和购物中心客流恢复明显（约9 成），可比店营业收入环比分别+36%/+26%；7、8月份恢复程度延续。

    　　数字化推进，到家业务增长迅速。20H1，公司数字化会员超2700 万，数字化会员销售占比73.1%，APP 和小程序月活会员合计超300 万，战略价值更高的两栖会员人数占比同比+10pcts，达到8 万人。截至 2020/6/30，全国专柜导购连接顾客 680 万，建立近 4 万个企微社群，共进行大型直播 3200 余场，精准运营方式实现引流销售15.5 亿元。得益于公司在数字化建设上的迅速发展，2020H1/2020Q2，公司线上销售额同比+259%/+286%。2020H1，线上商品销售及数字化服务收入GMV 达34.56 亿元，占比26.6%。分业态看，2020H1 超市/百货线上销售占比分别达到13%/13%，2020 年全年超市/百货线上销售占比目标达20%/10%，线上线下融合加速。

    　　展店持续，优势区域门店加密。截至报告期末，公司拥有购物中心/百货/超市/便利店分别为27/68/103/174 家，较年初分别新增3/0/6/3 家。其中sp@ce 独立超市22家，较年初增加5 家。现有大店/sp@ce 独立超市储备项目27 个， 20H2 目标sp@ce独立超市开店10-20 家，购物中心开店5-8 家，预计未来几年将是公司高速展店期，聚焦优势区域，加密门店，进一步提升公司在优势区域的市场把控力。

    　　风险因素：门店客流恢复不达预期；主力区域竞争加剧；门店培育效果不佳。

    　　投资建议：鉴于线上高增、线下恢复良好、展店速度较快，上调2020-2022 年营业收入预测为125.1 亿/138.2 亿/155.1 亿元（原预测为：99.7 亿/111.0 亿/124.5 亿元）。鉴于新店培育、转租损失和成本上升，调整2020-2022 年归属净利润预测为2.7 亿/6.8 亿/9.6 亿元（原预测为4.5 亿/8.3 亿/9.6 亿元），对应EPS 分别为0.23/0.57/0.80 元（原预测为0.37/0.69/0.80 元），维持“买入”评级。

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