1H20 业绩符合我们的预期

    　　龙马环卫发布1H20 业绩，1H20 收入24.15 亿元，同比增长26.4%，归属母公司净利润为1.95 亿元，同比增长58.6%；2Q20 公司收入13.5 亿元，同比增长29.5%，归属于母公司净利润为1.17 亿元，同比增长65.4%，符合我们预期。

    　　1H20 环卫服务收入快速增长，毛利率同比改善。1H20 公司环卫装备收入9.38 亿元，同比下降16.52%，其中环卫清洁装备和垃圾收转装备分别同比下降25.92%和2.64%，特别的，上半年公司新能源环卫车销量117 台，同比增长200%，市占率达到7.6%。而环卫服务收入14.56 亿元，同比增长89.25%。毛利率方面，1H20 环卫装备和环卫服务毛利率分别为29.78%和24.95%，分别同比上升0.74ppt 和4.87ppt。1H20 综合毛利率为26.7%，同比提升1.4ppt。

    　　我们认为，环卫装备毛利率改善跟客户结构和产品结构优化有关，而环卫服务毛利率提升则显著受到政策税收优惠的利好。

    　　1H20 期间费用率下降，净利润率同比改善。1H20 公司销售费用率同比下降1.8ppt，财务费用率同比微降0.1ppt，管理费用率（含研发费用）同比上升0.4ppt，整体期间费用率保持下降。2Q20/1H20公司净利润分别为8.6%/8.1%，分别同比提升1.9/1.6ppt。

    　　经营活动现金流大幅改善。截至1H20 期末，公司存货/应收账款/应付账款较年初分别增加1.75/2.56/1.99 亿元。2Q20 经营活动现金流为2.1 亿元，同比多流入1.5 亿元，现金流改善主要由于公司加强应收账款管理，快速回笼资金。

    　　发展趋势

    　　环卫服务在手订单充沛，保障全年增长。1H20 公司新增环卫中标项目20 个，新签合同年化金额5.24 亿元，位列行业第三，新签合同总金额19.78 亿元，位列行业第四。截至1H20 期末，公司在手环卫服务年化合同金额为31.6 亿元，保障全年服务收入增长。

    　　发布定增预案，增强产业链竞争力。公司拟募集资金10.6 亿元，发行数量不超过1.25 亿股，用于智慧环卫一体化综合服务平台建设项目、新型环卫装备研发及智能制造项目、厨余垃圾设备研发项目和补充流动资金。本次发行有利于增强公司的设备竞争力和环卫服务的运营效率。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2020/21e 盈利预测不变，为3.92 亿元/4.72 亿元，当前股价对应2020/21e P/E 为29.0x/24.1x。考虑到市场估值中枢上行，同时我们长期看好公司环卫服务的发展，上调目标价33%至34.09元，对应30x 2021E 目标P/E，潜在涨幅24.4%，维持“跑赢行业”评级。

    　　风险

    　　环卫服务效率提升低于预期，行业竞争加剧。

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