核心结论

    　　从顶尖超导线材技术起步，公司已经成为国内高端钛合金龙头企业。公司依托国际热核聚变实验堆项目用超导线材业务起步，汇聚了国内钛合金与超导线材的顶尖学研人才。超导材料的技术基础驱动公司迅速切入高端钛合金棒材市场，并领先行业研发新一代军机用的新型钛合金材料，目前已经成为高端钛合金领域双寡头之一以及新一代军机新型棒材独家供应商。

    　　新一代军机进入量产期，含钛量提升与产量提升驱动公司需求大幅增长。新一代战斗机J-20、运输机Y-20进入量产期，J-20的单机钛合金用量是第三代战斗机J-10A的近10倍，为公司钛合金订单增长奠定了基础。我们预计，军机机身材料将在2020-2024 年产生年均4,900 吨的需求， 并在2025-2029年产生年均6,580吨的需求。

    　　核心原材料海绵钛持续降价，公司盈利能力拐点或在2020年下半年出现。自2016年开始，上游原材料海绵钛的持续涨价不断侵蚀了公司过去几年的盈利能力。随着化工用钛材需求的低迷、以及海绵钛生产商产能的扩张，2020年2季度以来海绵钛价格下降幅度超过27%。由于公司产品从原材料采购到销售存在一定滞后期，我们预计2020年下半年或将迎来公司毛利率的拐点。

    　　新型国产航空发动机与国产大飞机为公司打开中长期增量市场。公司参与新型航空发动机用钛合金与高温合金试验用材供应以及C919试验机型钛合金材料供应，未来两者的量产或将为公司打开新的需求空间。我们测算，2025-2029年新需求点将为公司带来约1.6万吨/年的新市场。

    　　投资建议：预计公司2020/2021/2022年归母净利润2.83/4.68/6.48亿元，对应EPS 0.64/1.06/1.47元。综合整体估值与分部估值，给予公司2021年PE 50X，目标价53.03元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：新一代军机产量低于预期、新型发动机研发进展低于预期等

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