事件：深南电路发布2020 年半年报，2020 年上半年实现营业收入59.2 亿元，同比增长23.46%；实现归母净利润7.24 亿元，同比增长53.77%。

    　　Q2 营收利润环比改善，费用率有效控制。深南电路Q2 实现营业收入34.2亿元，同比增长30%，环比增长37%。同时随着营收规模的大幅增长，公司的毛利率环比提升约1.1pct，达到26.7%。Q2 季度销售费用率和管理费用率在规模效应下有所下滑，同时公司维持较高的研发投入，Q2 研发投入达到1.6 亿元，研发费用率维持在接近5% 的水平。

    　　PCB 行业短期波动不改长期增长，产业链东移仍是趋势。受新冠疫情和中美经贸摩擦等因素影响，深南电路半年报援引Prismark 2020 年Q1 报告指出2020 年全球PCB 行业产值将同比下滑约4.9%，而公司上半年收入却保持较好的增长。其中Prismark 预测未来2019-2024 年中国PCB 产复合增长率将达到4.9%，成为全球增速最快的地区。深南电路已经成为全球领先的无线基站射频功放PCB 供应商，根据Prismark 行业报告，2019 年公司在全球印制电路板厂商中位列第八名。公司5G 通信PCB 紧跟客户需求变化，在客户端保持稳定的市场份额。

    　　封装基板业务快速增长，无锡工厂进入爬坡量产阶段。公司上半年封装基板业务收入同比增长50.07%，毛利率比上年同期也略微增长。无锡基板工厂主要面向存储领域，在2019 年6 月连线试生产后，部分客户已经进入量产阶段。其中无锡深南电路上半年实现营业收入18.27 亿元，同比去年9.88 亿元有大幅增长。我们认为随着无锡基板工厂逐渐步入批量交付，封装基板有望成为下半年重要增长点。

    　　投资建议：我们预计2020-2022 年公司营业收入分别为128.49 亿元（+22.1%），159.77 亿元（+24.3%）和198.87 亿元（+24.5%）；归母净利润分别为16.55 亿元（+34.3%），20.80 亿元（+25.6%）和26.52 亿元（+27.5%）；EPS 分别为3.43 元，4.31 元和5.50 元；基于2020 年8 月20日收盘价，对应PE 分别为41.60 倍，33.11 倍和25.97 倍，根据可比公司估值法，考虑到深南电路封装基板业务占比提升，以及封装基板的半导体属性，我们给予公司2020 年45-50 倍PE，对应合理价值区间为154.53 元-171.70元，维持“优于大市”的评级。

    　　风险提示。市场竞争加剧，5G 建设进度不及预期。

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