事件概述

    　　根据陕西煤业2020 年中报，上半年公司营业收入387.3 亿元，同比+19%，归母净利49.9 亿元，同比-15%，扣非后归母净利43.7 亿元，同比-24%。公司中报业绩超预期。

    上半年业绩下降主要由于煤价下跌，产量增长及成本压降部分对冲了煤价下跌。

    　　2020 年上半年，公司实现煤炭产量5797 万吨，同比+8%；销量1.06 亿吨，同比+37%。随着小保当一号矿和袁大滩矿的投运，以及疫情影响的消除，2020 年Q2 实现了公司历史最高的产销量。

    　　公司上半年自产煤售价313 元/吨，同比-16.9%；原选煤单位完全成本195 元/吨，同比-5.6%；吨煤净利118 元/吨，同比去年的上半年的170 元/吨下降30.5%。

    　　上半年公司业绩的下降主要由于煤价的下跌，同时产量的增长，以及成本的压降，部分对冲了煤价下跌对业绩的负面影响。

    上半年业绩超预期主要由于设立信托购买朱雀的公募基金，报告期内（尤其是二季度）的公允价值变动收益超预期，同时对隆基股份等的长期股权投资收益亦部分对冲了煤炭的业绩下滑。

    　　2020 年上半年，公司公允价值变动收益5.77 亿元，同比去年1.12 亿元增长了4 倍多，其中Q1 单季1.42 亿元，Q2 单季4.35亿元，该项全部为交易性金融资产的公允价值变动收益。

    　　截至2020 年6 月底，公司的交易性金融资产主要为信托产品投资，该项账面余额约34 亿元，根据2019 年中报及公司在“上证e 互动”平台答投资者问，该项主要用于购买朱雀基金的公募产品。公司的现金再投资与二级市场向上的趋势使得公允价值变动收益超预期，这是公司上半年业绩超预期的主要原因。

    　　2020 年上半年，公司投资收益8 亿元，其中Q1 单季3.6 亿元，Q2 单季4.5 亿元，除参股矿井外，公司投资的隆基股份等长期股权投资亦贡献了投资收益，部分对冲了煤炭的业绩同比下降。

    陕煤作为龙头煤炭企业，在疫情的极端需求冲击下通过降本和现金再投资实现了业绩稳定性超预期，我们继续看好龙头煤企的股价修复。

    　　根据中报，2020 年7 月起公司通过“西部信托・陕煤-朱雀产业投资单一资金信托”（以下简称“朱雀信托”）集中竞价减持隆基股份4.81%股权，目前公司通过朱雀信托间接持有的隆基股份已全部减持完毕，尚余直接持有的隆基股份3.88%股权。

    　　根据我们2020 年7 月26 日的报告《股权投资部分兑现，预计大幅增加2020 年当期业绩》测算，公司减持全部间接持有的隆基股权，预计共取得资本利得约55 亿元，考虑朱雀信托管理费和此前在报表中确认的投资收益等需要扣除，三季度在利润表中确认的投资收益预计将超30 亿元，今年的全年业绩预计实现正增长。

    　　陕煤作为龙头煤炭企业，在疫情的极端需求冲击下通过降本和现金再投资实现了业绩稳定性超预期，我们继续看好龙头煤企的股价修复。

    我们维持2020-22 年的盈利预测120/105/115 亿元，同比+3%/-12%/+9%，维持目标价至12.96 元，现价空间63%，维持并重申“买入”评级。

    　　我们假设2020-22 年陕煤销售均价为310/320/335 元/吨，同时在非煤投资部分，假设2020 年公司部分减持隆基股份与投资赣锋锂业等合计贡献投资收益与公允价值变动损益35 亿元，维持2020-22 年盈利预测为120/105/115 亿元，同比+3%/-12%/+9%，对应EPS 分别为1.24/1.08/1.18 元（考虑回购），当前PE 分别为6.3/7.2/6.6 倍。

    　　我们以2022 年业绩为公司长期业绩基准，稀缺的低成本优质资源，以及远超行业平均的剩余可采年限，增加考虑公司的现金能力以及附加考虑最近现金再投资的两个成功案例，我们给予公司2021 年预测 EPS 1.08 元以略超申万三级煤炭开采行业2021 年中位数估值10 倍PE 的12 倍 PE，维持目标价12.96元，现价空间63%，维持并重申“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济系统性风险；进口煤限制放开超预期；内蒙及陕西煤炭产量超预期；浩吉铁路上量低于预期；荆州煤码头投产及上量不达预期；神渭管道转固。

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