事件：公司发布2020H1 财报，实现营业收入16.19 亿元、同比增长6.27%，归属于上市公司股东的净利润3.44 亿元、同比下降49.33%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.87 亿元、同比增长11.75%。符合市场预期。

    　　上半年利润受公允价值变动影响，二季度实际业务已大幅回暖，资本市场大趋势下预计全年盈利乐观。1）考虑上半年新冠疫情影响，公司业务在销售推广、实施交付、订单收入确认等方面受到影响，而同期人员薪酬等刚性成本不变，导致上半年收入和利润增速相对平稳。而按照单季度扣非净利润计算，二季度为2.56 亿元、同比增长16.39%，而一季度增速为-16.36%，即盈利已经开始大幅转正，表明公司业务恢复情况良好。2）收入构成角度，大零售、大资管业务为主要增长力，毛利率变动主要系会计处理影响。本期大零售IT 业务实现收入6.02 亿元、同比增长0.97%，毛利率为72.42%，比上年同期下降25.83 个百分点。上半年受创业板注册制改革、股转精选层改革等政策红利推动，理财5.0、TA5.0 等多款新产品得到认可（包括东证资管、南方基金等行业头部客户），公募投顾业务试点资格的多家金融机构（如易方达基金、国联证券）选择了恒生的解决方案。3）大资管 IT 业务实现收入4.77亿元、同比增长10.36%，毛利率为89.22%，比上年同期下降10.42 个百分点。其中，新筹外资机构基本选择了恒生的一体化产品，面向银行理财子公司的核心产品快速占领市场。4）互联网创新业务收入为2.60 亿元、同比增长9.4%，其中较重要的子公司主要有聚源数据、鲸腾网络、恒云科技、云毅网络等。5）上半年归母净利润下滑主要是由于金融资产公允价值变动收益较上年同期下降较大所致。6）长期来看，2020 年资本市场进入全面鼓励发展阶段，下游金融客户业务景气度较高，叠加科创板注册制、T+0 等改革政策有序推进，公司作为资管行业的顶级IT 赋能者最有望受益，预计全年业绩情况乐观。

    　　期间费用增长平稳，大力投入研发维持领先。1）本期销售费用为2.76 亿元、同比下降44.71%，主要系与合同履约义务相关的项目实施及维护服务人员费用，计入营业成本所致。管理费用为1.87 亿元、同比增长5.48%，管理团队稳定、由薪酬增长所致。2）上半年的研发费用投入总计5.93 亿元人民币，占营业收入的 36.6%，研发人员数量将近 5000 人，拥有硕士以上（含博士）学历的员工有 700 多人。研发人员数量和费用投入均在业内处于领先水平，保证了公司技术和业务的领军地位。

    　　全面受益于资本市场改革创新大时代，国际化战略步伐亦加速。1）2019 年国内金融监管迎来拐点，现已经进入全面鼓励发展阶段。比如全面取消在华外资银行、证券公司、基金管理公司等金融机构业务范围限制（如高盛、摩根士丹利、瑞信等相继拿下合资券商的控股权），科创板顺利落地，创业板注册制推出，资管新规持续落地、银行理财子公司陆续成立，以及公募投顾业务试点等。公司在诸多细分行业市占率第一，资本市场创新政策推出有望对各业务线形成全面持续的拉动。2）2019年公司的国际化战略也开始加速，与IHS Markit 设立了合资公司恒迈神州，为境内债券发行市场提供电子簿记建档解决方案，用技术支持外资投资中国债券市场。

    　　维持“买入”评级。根据关键假设和2019 年报，预计2020-2022 年营业收入分别为46.55 亿、53.73 亿和63.17 亿，归母净利润分别为14.39 亿、18.64 亿和24.33亿。维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策受益的程度不及预期；金融上云进度不及预期；资本市场景气度不及预期。

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