公司发布2020 年中报，上半年共实现营业总收入2837.4 亿元，同比下降24.6%；归母净利润83.9 亿元，同比下降39.0%；每股收益0.72 元，业绩略超预期。公司上半年销售汽车204.9 万辆（-30.2%），其中Q2 销售137.0万辆（-2.4%），降幅大为收窄。国内汽车行业仍有广阔发展空间，短期看有望迎来持续上行周期。公司作为行业龙头，持续研发前瞻布局新能源、智能网联等领域，有望长期受益。我们预计公司2020-2022 年每股收益分别为1.92 元、2.34 元和2.74 元，维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　H1 销量表现弱于行业，净利润大幅下滑。上半年公司共销售汽车204.9万辆（-30.2%），其中大众、通用、自主及五菱分别下滑37.2%、33.3%、22.5%、28.7%，市占率20.0%（-3.9pct），表现弱于行业。上半年收入下降24.6%，优于销量表现。销售费用下降47.9%，主要由于车贷贴息科目调整、运输物流及广告宣传等费用减少；工资薪酬等减少6.4 亿（-10.3%）等导致管理费用下降12.0%，研究阶段支出增加2.3 亿、开发阶段支出减少3.9 亿，研发费用降低2.6%，仍保持较高研发投入；利息支出减少3.7亿、汇兑损失增加2.9 亿，财务费用下降9.0%；四项费用率下降1.3pct，成本管控得力。预计受产品降价及规模下降等影响，H1 毛利率下降2.4pct。此外受销量下降影响，大众、通用等利润大幅下滑，投资净收益下降57.7 亿，H1 净利润大幅下滑39.0%，短期业绩承压。

    　　Q2 销量降幅收窄，业绩略超预期。Q2 销售137.0 万辆，降幅收窄至2.4%，其中五菱增长15.9%，大众、通用、自主降幅均大为收窄。Q2 收入增长1.0%，毛利率下降2.6pct，销售费用减少57.2 亿（-40.4%）带来费用率下降3.8pct，投资净收益减少14.0 亿，公允价值变动收益增加11.5 亿，综合影响下净利润同比增长31.9%，业绩略超预期。6 月起公司销量增速转正，业绩有望持续提升。

    　　合资产品线逐步完善，自主多项措施助力品牌升级。2020 年大众新增高端MPV 威然、途观X 等，后续将量产大众MEB 平台车型，引入奥迪品牌车型，未来前景可期。通用新增别克昂科威S、雪佛兰开拓者、凯迪拉克CT4 等车型，此外部分车型切换四缸机，有望提振销量。自主品牌荣威实施“双标战略”，名爵发布“mission 100”战略，五菱新增全球“银标”

    　　等，多项措施有助于品牌升级，利好长期发展。

    　　新能源及智能网联前瞻布局，利好长期发展。上半年公司新能源销量5.8万辆，表现优于行业。此外上汽大众MEB 项目有望于年底量产，通用BEV3 等项目顺利推进。自主合资齐头并进，新能源发展持续看好。公司在新能源及智能驾驶核心零部件领域进展顺利，第七代IGBT 实现量产，智能驾驶决策域控制器 iECU 完成硬件升级。此外公司顺应汽车产业发展趋势，成立零束软件分公司，将承担新一代中央集中式电子架构等研发任务。公司在新能源、智能网联等领域前瞻布局，核心竞争力持续领先，利好公司长期发展。

    　　估值

    　　我们预计公司2020-2022 年每股收益分别为1.92 元、2.34 元和2.74 元，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　1）汽车销量不及预期；2）产品大幅降价；3）中美贸易冲突持续升级。

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