事件：近日，兴业银行披露了1H20 业绩：营收1000.17 亿元，YoY +11.24%；归母净利润325.9 亿元，YoY -9.17%。截至20 年6 月末，资产规模7.54 万亿元，不良贷款率1.47%，拨贷比3.16%。

    点评：

    营收及拨备前利润增速上升，大幅增提拨备导致净利润增速下降

    营收及拨备前利润增速上升。尽管受疫情及金融让利等影响，1H20 营收增速11.2%，较1Q20 的5.5%上行明显。更反映实质业绩的拨备前利润增速1H20 为12.7%，较1Q20 的5.4%上升明显。

    增提拨备，净利润增速下降明显。1H20 计提信用减值损失411.9 亿元，同比大增41.5%，导致净利润增速下滑明显。1H20 归母净利润增速-9.2%，较1Q20 显著下滑，与行业走势一致。在资产质量平稳的情况下，大幅增提拨备为未来业绩释放留出空间。

    资产负债结构优化，净息差受益于市场利率下降资产负债重构力度大。贷款总额与资产之比例由16 年末的34.2%上升至1H20 的50.0%，贷款中个贷占比则由12 年末的24.4%提升至1H20 的41.1%，资产结构明显优化。此外，负债端存款占比由16 年末的47.0%提升至1H20的58.3%，升幅超10 个百分点。

    受益于市场利率大降，息差平稳。受益于市场利率大降，同业负债成本降幅明显，带动计息负债成本率较19 年下降20BP 至2.46%。金融让利等影响之下，生息资产收益率较19 年下降17BP 至4.13%。1H20 净息差1.93%，较19 年微降1BP，相对平稳。

    资产质量保持较好，拨备较充足

    虽受疫情影响，但资产质量保持较好。1H20 不良贷款率1.47%，较年初下降7BP；关注贷款率1.67%，较年初下降11BP；逾期贷款率1.92%，较年初上升6BP。自13 年以来，信贷结构优化，制造业等高不良行业贷款占比显著下降，住房按揭等占比上升，资产质量对经济周期的敏感度下降，未来不良压力不大。随着经济复苏，下半年资产质量有望改善。

    备较充足。由于大幅增提拨备，1H20 拨贷比3.16%，较年初上升11BP；拨备覆盖率215%，抵御风险能力较强。

    投资建议：深耕“商行+投行”，低估值且实质基本面改善

    由于响应监管号召提前加大拨备计提，我们将20/21 年净利润增速预测由此前的6.6%/9.7%调整为-10.5%/19.5%。我们认为，兴业市场化程度较高，耕耘“商行+投行”，未来混业经营大趋势将使其有估值提升的长逻辑。由于金融让利，我们将目标估值下调至0.9 倍20 年PB 目标估值，对应目标价23.01 元/股，空间较大，维持买入评级。

    风险提示：资产质量恶化；金融让利导致息差显著下降等。

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