投资要点：

    受上半年疫情影响，公司营收及净利润下滑明显。公司2020H1 实现营业收入2837 亿元，同比-24.6%，归母净利润84 亿元，同比-39.01%；其中20Q2单季度实现营收1778 亿元，同比+0.96%，归母净利润73 亿元，同比+31.92%，我们判断主要受公司压缩财务费用带动归母净利润增幅显著。

    　　2020H1 受疫情影响上汽大众及上汽通用销量下滑明显，产能利用率下滑带动两家合营公司归母净利润分别同比-30.1%、-74.9%，叠加五菱亏损，拖累公司盈利。

    Q2 毛利率仍小幅下滑，期间费用率明显改善。2020H1 公司毛利率及净利率分别为10.25%、4.00%，分别同比-2.36pct、-0.98pct；其中20Q2 单季度毛利率及净利率分别为9.89%、5.51%，分别同比-2.61pct、+1.23pct，净利率小幅改善。2020H1 销售费用率、管理费用率（含研发）及财务费用率分别为5.03%、5.03%及0.17%，同比-2.25pct、+0.89pct、+0.03pct，其中Q2销售费用率、管理费用率（含研发）及财务费用率分别为4.75%、4.01%及-0.13%，同比-3.29pct、-0.18pct、-0.35pct。

    我们判断目前疫情影响逐步减弱、4S 店客流量逐步恢复、疫情期间安全出行激发部分购车需求、各省市以旧换新等各种补贴政策将有望逐步刺激乘用车销量复苏。公司作为行业龙头，在疫情结束后、乘用车销量水平逐步恢复、行业上行周期开启后将充分受益，销量及财务表现弹性较大，未来发展值得期待。

    盈利预测与投资建议。大众SUV 战略落地、凯迪拉克放量、自主品牌崛起将为公司基本面提供强力支撑。同时，每年超过100 亿研发投入，有助于公司扩大核心技术的领先优势。公司自主品牌汽油车已是第一梯队，并掌握国内最强的电动化、智能化核心技术，优势明显，长期看将成功转型出行服务提供商，与外资并驾齐驱，成长空间广阔。我们预计2020-2022 年EPS 分别为1.95/2.34/2.66 元，参照可比公司估值水平，考虑公司为整车板块龙头且PB 水平存在较高修复空间，给予公司2020 年11-13 倍PE，对应合理价值区间为21.45-25.35 元，对应PB 为1.00-1.18 倍，对应PS 为0.32-0.38 倍，维持“优于大市”评级。

    风险提示。汽车终端需求下滑的风险；汽车产业政策临时性变动的风险；新能源汽车补贴大幅退坡的风险；核心零部件供给发生不能预测的断供的风险；公司预计新车型投放计划不能实现的风险；终端竞争加剧、同类品牌产品优惠促销导致被动应战的风险。

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