恒瑞医药发布2020年三季度报告。2020 年1-9 月公司实现营业收入194.13亿元，同比增长14.57%；归母净利润42.59 亿元，同比增长14.02%；归母扣非净利润41.41 亿元，同比增长17.11%；实现EPS 0.80 元。

    单独看Q3：公司营业收入81.04 亿元，同比增长17.13%；归母净利润15.97亿元，同比增长20.74%；归母扣非净利润15.79 亿元，同比增长26.58%；实现EPS 0.30 元。

    加回股权激励摊销后增长较快，单季度收入利润环比加速，龙头疫情之下彰显稳健和抗风险属性。三季报整体收入同比增速14.57%，归母净利润同比增速14.02%，较为稳健符合预期。考虑到公司8 月19 号激励正式落地，Q3 开始摊销股权激励费用，今年全年3.3 亿左右的激励摊销，我们预计Q3单季度激励摊销在1 亿以上，加回激励摊销后（按1 亿计算，实际可能更多）再计算前三季度归母业绩同比增速接近17%，扣非业绩同比增速接近20%。

    而具体看Q3 单季度，收入利润环比加速，回暖明显。加回激励摊销（按1亿计算）之后Q3 单季度归母业绩同比增速28%，扣非业绩同比增速35%，单季度业绩增长较为亮眼。当前医院的门诊量和手术量还未完全恢复到去年同期水平，在疫情门诊量下降等影响下，恒瑞依旧稳健。我们推测主要是肿瘤线（偏刚需属性）新品种PD-1、吡咯替尼、19K 等拉动。我们预计前三季度整体肿瘤线收入同比增速30%以上，可能超过35%。麻醉和造影Q3有所回暖，预计麻醉线前三季度仍然略有下滑（手术量下降、右美集采影响），造影和综合线前三季度收入同比个位数增长。

    公司各项财务指标稳健。公司经营性现金流增长52.85%，主要和去年基数有关（去年会计准则调整，承兑汇票不再计入收入）。公司整体毛利率87.7%，相较去年同期（87.2%）略有提升。销售费用率35.6%，相较去年同期（36.4%）有所下降和控制。管理费用率9.7%，相较去年同期9.0%有所上升，股权激励摊销增加导致。研发投入力度持续加大，研发费用收入占比17.2%，去年同期为17.1%，今年前三季度研发费用相较去年增加5.5 亿。

    整体各项财务指标稳定。

    盈利预测与投资评级：基于前三季度情况和今年的股权激励摊销，我们调整盈利预测，预计2020-2022 年归母净利润分别为62.85 亿元、76.62 亿元、96.21 亿元，增长分别为18.0%、21.9%、25.6%。EPS 分别为1.18 元、1.44元、1.81 元，对应PE 分别为79x，65x，51x。我们认为恒瑞医药作为创新药龙头，随着吡咯替尼、19k、PD-1、瑞吗唑仑等创新药的放量，叠加卡泊芬净、布托啡诺、艾斯氯氨酮等特色品种放量，公司未来几年有望持续维持较收入和利润的高增长。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。

    风险提示：海外业务增速低于预期、创新药研发失败风险、仿制药放量不达预期等

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