事件：公司发布2020 年三季报，2020Q1-Q3 实现营业收入113 亿元，同比上涨15.9%，实现归母净利润31.5 亿元，同比上涨11.3%。

    扣非业绩优异，产能扩张&成本优势打造烯烃龙头，维持“买入”评级。

    公司前三季度扣非归母净利润33.2 亿元，同比上涨20%，Q3 单季扣非业绩12.5亿元，环比持平，非经常损益1.94 亿元，其中由于营业外支出中捐赠2.36 亿元，此外产品价格回暖和自给率降本抵消了检修减产影响，看好公司产能扩张和低成本优势。我们维持盈利预测，2020-2022 年公司归母净利润分别为45.0/55.6/67.3亿元，同比增长18.4%/23.6%/21.0%，EPS 为0.61/0.76/0.92 元；对应当前股价PE为17.8x/14.4x/11.9x，维持“买入”评级。

    二期烯烃投产同比增量降本，Q3 环比涨价降本对冲检修减产影响前三季度同比增量降本：60 万吨烯烃二期于2019 年10 月投产，2020Q1-3 聚乙烯销量为50.4 万吨（同比+84%），不含税售价为6022 元/吨（同比-15%），聚丙烯销量为48.4 万吨（同比+90%），不含税售价为6827 元/吨（同比-12%）；220 万吨甲醇于2020 年6 月投产，实现甲醇完全自给。Q3 环比涨价降本对冲检修减产影响：一期烯烃7 月份检修一个月导致减产，Q3 单季聚乙烯产量15.7 万吨（环比-12%），聚丙烯产量14.7 万吨（环比-13.1%），焦炭产量105 万吨（环比-7.5%）；受益于国际油价逐步企稳及我国消费景气复苏，2020Q3 聚乙烯价格为6483 元（环比+14%），聚丙烯价格为6994 元（环比+0.3%），焦炭价格为1146 元（环比+9%），叠加220 万吨甲醇投产贡献成本优势，抵消了检修带来的负面影响。成本控制强化：公司在疫情下通过优化组织架构、精细化管理等降低了费用成本，前三季期间费用率为8.32%，同比-1.62pct。另外，红四煤矿已于7 月获得采矿许可，预计Q4 开始贡献产量，完全投产后，焦炭用煤自给率将从45%提升至58%。

    宁夏项目开工&内蒙烯烃项目获批，未来五年均有增量产能扩张稳步推进：100 万吨/年的烯烃三期已全面开工建设、300 万吨焦化二期项目计划于2020 年底开工建设；内蒙烯烃项目已获批准，分别与工商银行、交通银行签订了300 亿元和200 亿元的战略合作协议，为未来项目建设提供了充足资金保障。未来五年均有增量：2021 年来自于二期220 万吨甲醇和红四煤矿240万吨贡献全年，带来原材料自给率提升；2022 年来自二期300 万吨焦炭贡献全年；2023 年来自三期100 万吨烯烃贡献全年；2024 年来自内蒙400 万吨烯烃贡献半年；2025 年来自内蒙400 万烯烃贡献全年。全面投产后，以烯烃含税价7000元/吨、开工率100%保守计算，进入稳定期后归母净利有望实现200 亿元以上。

    风险提示：产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险

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