投资要点：

    事件：公司披露2020 年三季报，实现归母净利润470.8 亿元，同比下降18.4%（对应3Q20同比下滑17.7%），ROE 达11.4%；实现归母综合收益435.9 亿元，同比下滑44.2%（对应3Q20 同比下滑46.0%），NBV 同比逆势增长2.7%。利润减少主要系：1.上年同期基础较高。

    3Q19 单季利润达201 亿元；2.公司调整精算假设补提责任准备金（减少税前利润191.2 亿元占比35.5%）。利润表现符合预期，NBV 增长彰显韧性。

    累计新单保费继续逆势保持7.8%的高增长，3Q20 单季新单下降16.6%，主要受高基数和开门红节奏提前所致。3Q20 新单（短期险+长险首年保费）保费收入达286.60 亿元，同比下降16.6%：

    其中趸交增长10.6%，期缴同比下降25.4%。累计续期业务占总保费比例达67.8%。三季度新单增长承压主要系：1.上年同期基数较高，3Q19 新单增长达27.6%；2.公司提前步入2021 年开门红，9 月发布新产品鑫耀东方，业务节奏较往年略有差异。客观来看，由于新冠肺炎疫情防控步入常态化，相较同业公司表现实属不易，“重振国寿”战略部署卓有成效。

    NBV 增长平稳过渡，业务结构继续优化。NBV 同比逆势增长2.7%（我们预计1Q20 至3Q20逐季增速分别为8.3%、5.0%和-7.4%），NBV 增速有所承压主要系：1.前三季度十年期及以上期交同比下滑4.0%（对应3Q20 同比下滑27.5%）。公司特定保障型产品保费占首年期交保费的比重同比提升2.2 个pct.，业务结构继续优化，我们预计NBV Margin 较中期提升，全年价值平稳增长，在上年高基数背景下继续领跑上市同业。

    随着“一体多元”发展体系调整落地，公司坚持“提质扩量”发展策略，推进队伍高质量发展。

    期末总销售人力166.2 万人（同比-14.8%，环比-6.3%），其中个险销售人力158.1 万人（环比-6.4%），我们预计系公司加大清虚力度，夯实队伍基础。值得注意的是，公司累计手续费及佣金支出同比增长10.9%，对应3Q20 同比下滑21.4%，管理费率同比也有所优化，公司加大费用投放效率和管控效能，前三季度累计队伍质态指标稳步改善。

    权益市场回暖助力高基数下投资收益持续增长，预计公司高点兑现浮盈。前三季度合并报表投资收益+公允价值变动同比增长14.8%，对应3Q20 同比增长43.2%。3Q20 沪深300 指数上涨10.2%（3Q19 和2Q20 分别为-0.3%和+12.9%）。前三季度净/总投资收益4.5%/5.4%（同比-0.4/+0.4pct.），可投资资产同比增长12.8%至3.88 万亿元。前三季度实现其他综合收益为-34.8 亿元，归母综合收益同比下滑44.2%，预计公司高位兑现权益投资浮盈，夯实全年业绩。

    投资建议：上调盈利预测，公司核心指标（新单增速、NBV 增速、总投资收益率）显著优于上市同业平均水平，公司积极布局2021 年开门红，核心指标有望延续强势。结合三季报和近期权益市场回暖上调盈利预测，预计2020 年至2022 年归母净利润分别为520.22、589.30 和681.46亿元（此前预测为508.20、563.11 和640.08 亿元），同比增速分别为-10.7%、13.3%和15.6%。

    当前股价对应2020 年至2022 年PEV 分别为1.29、1.14 和1.00 倍，维持增持评级。

    风险提示：保障类产品销量不及预期，长端利率快速下行，权益市场大幅波动

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