事件概述

    　　10 月29 日公司发布三季报：前三季度归母净利润同比-5.53%（上半年同比-9.17%）；PPOP同比+13.11%（上半年同比+12.64%）；营收同比+11.11%（上半年同比+11.25%）；累计年化加权ROE 13.11%（上半年年化加权ROE 12.02%），同比下降2.52pct。

    　　营收和PPOP双位数增长，利润增速显著提升

    　　前三季度归母净利润增速较上半年上升3.64pct，主要得益于净息差同比增速提升和拨备计提增速放缓，而负面影响主要源自市场利率反弹导致交易性投资的公允价值出现波动。由于公司具备较强的市场化运作能力，交易性投资主要配置债券和基金，以获取利息和分红（而非价差）为主要目的，我们认为利率短期波动的负面影响有限。

    　　负债成本优势显著，净息差再创新高

    　　根据测算，公司前三季度净息差为1.61%，较上半年提升6bp，创近四年新高，主要得益于计息负债成本率显著改善。由于存款占比和活期率均暂时下降，我们猜测主动负债成本率下行是成本改善的主要原因。公司主动负债占比位居行业前列，同业市场利率短期上行空间不大，负面影响有限。同时，由于政策要求压降高成本的结构性存款，公司存放结构性存款的定期存款成本率相对较高，具有更大压降空间，有望受益。

    　　资产质量领先同业，不良率环比持平

    　　三季末不良率环比持平于1.47%，关注率小幅提升2bp 至1.69%，均处于全国性上市银行较优水平。拨备覆盖率和拨贷比虽然分别环比下降3.28pct 和5bp 至211.69%和3.11%，但风险抵御能力依然强劲。根据我们测算，公司表内非标资产的“拨贷比”已接近贷款拨贷比水平，拨备计提充分，具备足够的风险抵御能力，未来有望稳健发展。

    　　投资建议

    　　公司具有完整的“1234”战略体系，坚持商行投行双向联动，表内表外均衡发展。值得关注的是，公司持续推进零售转型，以信用卡作为信贷业务的增长“引擎”、以私行客户为抓手挖掘客户潜力、以零售财富管理业务为发力点促使代销收入高增，已经取得了亮眼的效果。此外，公司资产质量和负债成本优势突出，资本处于合理水平。我们看好公司稳中求进推进转型，预测2020-2022 年的归母净利润增速分别为-1.65%、7.90%、11.90%，对应2020 年末BVPS 为25.73 元，静态PB 为0.69 倍。维持“推荐”评级。

    　　风险提示

    　　资产质量波动，利率中枢下降，经济复苏不及预期。

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