3Q20 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q20 业绩：收入436.56 亿元，同比增长10.5%，得益于运价快速上涨；归母净利润27.23 亿元，对应每股盈利0.22 元，同比增长210%，符合我们预期。1-3Q 公司实现收入1,177 亿元，同比增长5.46%，归母净利润38.6 亿元，同比增长82.4%。前三季度国际航线平均运价同比上涨64 美元/TEU 或7%，彰显盈利弹性。

    　　发展趋势

    　　11 月初再度涨价，超预期，4Q 盈利有望继续大超预期。此前市场担忧运价在10 月见顶回落，实际情况是9 月以来美线运价一直维持高位震荡，而其他航线运价快速反弹（图3）。我们认为主要原因是在中国疫情防控良好的效果下，制造业产能和完整的供应链优势凸显，带动出口持续高增长超预期，而运力端闲置运力占比已经回到历史低位（仅2.2%，低于去年同期），当前船舶、集装箱存在紧缺现象。短期来看，需求端可能继续在海外商品消费增加（相对于服务业）和补库存的支撑下保持强劲，本周五运价再次上涨（SCFI 综合指数上涨4.1%），超出我们和市场预期，我们将四季度的盈利预期由此前的5-10 亿元上调至25 亿元（4Q 运价环比高于3Q，但我们参考历年，考虑年终奖等管理费用支出增加）。

    　　预计合同价有望实现可观涨幅，验证长期格局改善。集运行业经过多年的出清，集中度已经大幅提高，更加重要的是，龙头公司逐渐将战略重心从份额转向盈利和现金流。当前在手订单与运力之比处于历史低位（仅8%），即使部分公司在现金流好转之后可能存在船队更新和优化需求，但即使现在下订单不会增加2022 年之前的供给（参考东方海外公告的造船订单，2,3000TEU 大船需要等到2023 年下半年交付），因此未来2 年运力增速放慢确定性高（Alphaliner 预计2021/2021 年为3.0%、0.5%）。从客户的角度而言，过去几年集运公司的破产案例和近期的疫情冲击，使得大客户更加愿意使用稳定、可靠、高效的航运商，以避免对供应链的冲击。在今年整体运价大幅上涨的背景下，我们预计大客户对明年一季度合同价谈判提价的接受度会更高，有望实现可观涨幅。

    　　盈利预测与估值

    　　由于4Q20 运价超预期且我们认为明年合同价有望上涨，我们上调2020/2021 年净利润40.7%/26.4%至63.65 亿元/71.88 亿元，隐含的净利率为4%、4.2%，ROE 为16.5%、15.9%。当前A 股股价对应2021 年11.2 倍市盈率和1.6 倍市净率，H 股股价对应2021 年7.5倍市盈率和1.1 倍市净率。维持A/H 股跑赢行业评级，但由于盈利上调和运价持续性超预期提升估值，我们上调A 股目标价14.5%至7.97 元对应2021 年2 倍市净率和13.6 倍市盈率，较当前股价有21.9%的上行空间；上调H 股目标价26.6%至6.81 港元对应2021年1.5 倍市净率和10.3 倍市盈率，较当前股价有37.6%的上行空间。

    　　风险

    　　疫情长时间拖累经济和消费；货量再次下降时运力无法及时撤出。

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