3Q20 业绩符合我们预期

    　　中国银河1-3Q20 营收同比+50%至181 亿元，归母净利润同比+46%至56.5 亿元，对应报告期ROAE 同比+2.08ppt 至7.75%；3Q20 归母净利润同比+66%/环比+17%至21 亿元、对应单季ROAE 同比+1ppt/环比+0.4ppt 至2.9%，符合我们预期。期末杠杆率环比+0.5x至4.41x（vs.行业+0.07x 至3.13x），主因两融业务及其他债权类投资规模增长；调整后业务及管理费率（剔除总收入中其他业务收入）同比-5.6ppt/环比+3.6ppt 至45.6%。

    　　发展趋势

    　　经纪业务增幅优于同业。3Q 经纪收入同比+123%/环比+87%至25.6亿元（vs.市场交易额同比+122%/环比+74%）、占调整后收入51%，增速领先行业（同比+108%/环比+65%）。我们预计公司佣金率保持溢价，同时伴随今年交易活跃回暖经纪份额或有提升。

    　　利息净收入3Q 同比+32%/环比+23%至12.1 亿元、占调整后收入24%，其中：两融业务增幅高于行业（融出资金环比+39%至864亿元/市占~5.9% vs.市场两融余额+27%）、其他债权投资显著提升（环比+38%至533 亿元），或带动利息收入提升；同时资金成本环比或进一步下滑（测算1H20 年化资金成本同比-0.8ppt 至3.35%）。

    　　投资业务同/环比略有回落。3Q 投资收入同比-21%/环比-24%至9.8亿元、占调整后收入20%，收入占比显著低于同业。期末交易性金融资产规模环比小幅下滑4%至849 亿元；年化投资收益率同比-2.4ppt/环比-1.3ppt 至4.5%，主因市场波动影响。

    　　投行业务在低基数下有所改善，3Q 收入同比+154%/环比+164%至3.7 亿元、占调整后收入7%，对应1-3Q20 股票承销额同比+149%、市占同比+1.4ppt 至2.5%，债券承销额同比+16%、市占同比-0.1ppt至0.5%。此外，资管业务整体竞争力仍有待加强，3Q 收入同比-18%/环比-15%至1.3 亿元、占调整后收入3%。

    　　整体来看，公司经纪及两融业务收入贡献高于同业，业绩与市场交投活跃度高度相关。此外，今年以来公司抓住市场利率下行的窗口积极通过债务置换有效降低资金成本。往前看，资本市场改革深化带来政策利好、优质新经济公司陆续上市带来市场扩容、市场机构化/国际化/居民资产配置更多偏向金融资产趋势下带来长期资金支持，我们预计市场整体仍将保持较高的交投活跃度；公司业绩及估值亦将随着市场活跃度提升而体现出较强的弹性。

    　　盈利预测与估值

    　　维持公司2020 年/2021 年盈利预测不变。银河-H 当前交易于2021年0.5x P/B。维持跑赢行业评级，考虑近期港股券商板块估值系统性下修，下调目标价19%至5.5 港币，对应2021 年0.6x P/B 以及30%上行空间。

    　　风险

    　　交易额大幅萎缩、市场剧烈波动、资本市场改革不及预期。

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