受费用提升影响， 业绩略低于预期

3 月 9 日公司公告 2016 年报，实现收入 89.8 亿元（ +13.7%），归母净利润 12.9 亿元（ -4.1%）， 16 年 EPS 为 1.22 元。其中，收入增长受众益与圣火并表提振，净利略微下滑主因 15 年末处置脑科医院获 1.3 亿元投资收益抬高分母（剔除后增速为 6.8%）、 4Q16 销售费用率明显上升（众益与圣火并表，加大 OTC 及配方颗粒投入）。我们认为，未来三年公司将继续领航自我诊疗、创造中药价值，推动公司业绩稳健增长，考虑到公司并购预期依然强烈，维持公司“增持”评级。

品牌为王，自我诊疗板块维持稳健增长态势

报告期内自我诊疗板块实现收入 46.9 亿元（ +7.1%），其中感冒类、儿科类产品增长较快，毛利率受蔗糖等原料成本冲击降至 58.6%。 16 年公司不断丰富产品线，与赛诺菲合作拓展儿科、妇科、肝病等领域，并成立大健康事业部向预防保健领域延伸。 未来公司将继续集中资源在核心品类打造品牌， 创新品牌沟通方式（差异化产品+终端+消费者沟通），提升 999 品牌影响力。 同时大健康业务将在健康产品、 膳食补充剂、 中药材中寻找增量， OTX 模式探索加速、致力于以专业的学术推广连接医院、 药店和患者，预计未来 2-3 年公司自我诊疗业务将维持高于行业增速稳健增长。

调整结构，处方药板块口服中药与配方颗粒成为未来增长动力

报告期内处方药板块实现收入 37.9 亿元（ +25%），主因众益全年并表及圣火四季度并表，毛利率提升至 72.6%，主因众益及圣火产品毛利率高。其中：心脑血管领域，注射剂依然承压，口服品种血塞通软胶囊贡献暂小（圣火 9M16 并表），未来受新进医保利好潜力大；抗肿瘤领域，华蟾素系列稳健增长（口服销售额已超注射剂）；专科领域， 茵栀黄口服液、天和骨通贴膏增长较快；中药配方颗粒新建产能落地， 2016 年增速预计约 20%。未来三年，我们继续看好口服中药（血塞通、华蟾素）与中药配方颗粒（政策解限后行业迎发展机遇），预计处方药板块将维持两位数的增速增长。

并购预期依然强烈，聚焦品牌 OTC+潜力处方药两条外延主线

自华润入主以来，公司通过收购不断丰富产品线。目前，公司的平台定位不变（华润医药旗下的中药及 OTC 平台）、财务支持能力不减（ 16 年经营性现金流近 14 亿元），我们认为，公司并购预期依然强烈，未来或将在 OTC领域引入拥有品牌基础、符合消费升级的标的，在处方药领域布局心脑血管、抗肿瘤等与现有业务产生协同效应的产品。

维持“增持”评级

根据公司最新的经营情况， 我们略微上调公司 17/18/19 年净利润分别为13.2/14.5/15.8 亿元，对应 EPS 分别为 1.35 /1.48/1.62 元，同比增长10.3%/9.6%/9.2%。考虑公司在 OTC 领域的品牌优势及强烈的并购预期，，可以给予 20-25 倍 2017 估值， 维持公司“增持”评级。

风险提示： 并购效果不达预期，配方颗粒业务推进不达预期。

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