煤制烯烃行业发展前景好，国产替代空间大。煤制烯烃工艺符合我国政策导向和资源分布。出于国家能源安全考虑，未来聚烯烃的进口替代进程将由煤制聚烯烃完成。从产品上看，聚乙烯的进口依存度长期处于40%以上，且高端聚乙烯产品主要来自国外。聚丙烯的进口依存度虽呈下降趋势，但315 万吨的供给缺口仍为国产替代提供空间。

    　　公司煤制聚烯烃业务成本优势明显，行业竞争能力强。产能方面，公司目前拥有煤制聚乙烯、聚丙烯产能120 万吨/年，占国内煤制总产能的10.2%。

    　　预计未来产能能够超过570 万吨，为公司贡献约444.6 亿的营业收入。同时，集团与大连物化所一次性签订了5 套100 万吨/年烯烃产能的DMOT-III工业装置，可实现年产值约500 亿元。原材料方面，公司目前具有甲醇产能450 万吨/年，煤炭510 万吨/年，并且与周边大型煤企建立了长期合作，保证了烯烃产品原材料供应的稳定。成本方面，在固定资产投资上，公司通过循环经济产业链一次性规划，与国内同期同规模投产项目相比，投资成本节约30%以上。与神华包头项目比较，万吨建设成本约少0.76 亿元。

    　　在生产成本上，公司4629 元/吨的煤制聚烯烃单位成本，较中煤能源低1453元/吨，较神华宁煤低942 元/吨。

    　　供给受限、需求增长，我们看好四季度焦炭价格维持高位，从而提升公司业绩。供给方面，国家通过提高焦化行业准入标准和《焦化行业“一三五”

    　　发展规划纲要》来限制行业供给增长。2020 年作为“一三五”规划的收官之年，近期各主产地纷纷要求加大去产能力度，进一步限制了供给增长。

    　　需求方面，随着国家对基建投资力度的加大，焦炭下游需求有望进一步增长。在供给有限，需求有望持续增长的情况下，我们看好四季度焦炭价格维持高位，从而提高公司盈利能力。公司焦化装置先进，且不在国家确定的重点区域，受行业限产政策影响小。我们预计，2020 年在公司产能利用率保持不变的情况下，焦炭产品将为公司贡献54 亿元的营业收入，同比增加0.13 亿元。

    　　综上，公司所处的煤制烯烃行业受政策支持，未来发展前景好。煤制烯烃工艺的主要原材料煤炭在我国资源储备丰富，有利于行业的持续发展。分产品看，聚乙烯和聚丙烯产品的进口依存度高，未来聚烯烃产品的国产替代进程将由煤制聚烯烃完成。公司煤制聚烯烃业务具备产能、原材料、成本优势，行业竞争能力强。焦炭产品由于供给受限、需求有望增长，看好未来焦炭价格稳定高位，从而提升公司业绩。

    　　投资建议：预计公司2020-2022 年净利润分别为44.36、51.44、63.14 亿元，对应市盈率（PE）分别是21.39、18.45、15.03 倍。给予公司2021 年目标价16.1 元/股，首次给予“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济大幅下滑，煤价波动不及预期，项目建设不及预期，安全生产风险，偿债风险等

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