公司于2021实现上市，上市前9 年其股价走势与行业指数趋同，但今年年初以来，伴随行业景气向上、市场关注提升以及公司基本面不断向好等因素共振，公司股价涨幅远超行业水平，其背后反映的不仅仅是一时的灿烂，而是公司上市10 年来探索、深耕的厚积薄发，本篇报告，我们通过复盘公司上市至今的成长之路，解析其成功经验。

    　　复盘上市10 年历程：冰冻三尺，非一日之寒战略探索期[2011，2016)：上市之初，公司试图通过大力发展工程业务驱动收入、业绩快速增长，却遭遇「增收不增利」的尴尬，主要源于：1）垫资驱动工程业务扩张的同时，融资需求随之扩大，期间财务费用率持续提升；2）工程业务规模增长带来应收款项规模扩张及账龄结构恶化，减值损失率一度攀升。直到2014 年，公司在年报中表明要「多承接风险可控的来料加工及钢构制造业订单」，自此开始向钢结构加工制造转型。

    　　改革深化期[2016，2020)：在这一阶段，公司主要通过两方面整合内外部资源，使得规模优势能够在报表中得以体现：1）可持续的政企合作路线，为实现市场开拓和产能扩张，公司与地方政府合作取得扶持资金以及用地便利，在工厂建设完成后，地方政府也会在订单方面给予适度倾斜；2）不断优化的内部管理架构，类比海底捞重塑管理架构，公司通过加强内部管理，提高了采购、生产、行政管理体系的协同性，使其扩产带来的规模效应得到充分体现。在该阶段，公司收入/业绩已经开始持续增长，但此时行业关注度较低，公司估值不断下行，然而公司已经在产能扩张/深化管理上取得成效，为后续「戴维斯双击」打下基础。

    　　厚积薄发期[2020，)：疫情期间「火神山」、「雷神山」医院的全民「云监工」增强了市场对装配式建筑的关注度，公司凭借强劲的基本面受到了市场追捧，其背后支撑正是多年深耕后的业绩持续增长+较同类企业更加稳定的现金流。

    　　展望未来成长之路：乘势而起，强者恒强

    　　政策推动保障行业需求。2020 到2026 年，在政策支持下钢结构行业需求将维持稳增，我们在保守情形下测算2020-2026 年期间新建装配式建筑面积CAGR 达11.3%，若医院学校全部采用钢结构可贡献2018 年全国钢结构产量24%左右的增量需求。

    　　公司依托产能+管理优势，充分享受行业成长红利。公司是当前市场产能最大的钢结构制造企业，2019 年底拥有产能280 万吨，具备显著优于可比公司的产能壁垒；另一方面，建立与产能相适应的管理体系也需要经验积累，即便可以达到公司的产能水平，也难以快速追平公司的生产效率。随公司产能的不断释放和公司管理能力的持续增强，单吨成本/费用水平有望进一步下降，迎来「量价齐升（产量提升+盈利能力增强）」。预计2020-2022 年公司EPS 分别为1.38 元、1.85 元、2.45 元，对应PE 分别为25.98 倍、19.45 倍、14.65 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　1. 钢结构建筑需求不急预期；

    　　2. 钢结构制造产能供给扩张加剧；

    　　3. 原材料价格大幅波动。

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