投资亮点

    首次覆盖蒙娜丽莎（002918）给予跑赢行业评级，目标价39.00元，对应2021年22倍P/E.理由如下：精装渠道崛起、瓷砖消费升、环保监管趋严，龙头公司份额有望持续提升，2014年以来行业整体产量下降，进入存量竞争时代：①精装房渗透率持续提升至35%以上，我们预计2020年精装房瓷砖市场分别增长14%至265亿元，增速高于行业整体，利好交付能力强、服务能力优的瓷砖龙头，发挥规模优势，提升整体市占率；②生产难度更高的薄板、岩板成为行业趋势，并能够运用于公装及泛家居领域，为陶瓷企业带来新的增长空间，我们认为产品创新力、生产能力强的陶瓷企业有望受益；③环保监管趋严，将加速行业落后产能出清，驱动行业集中度提升。

    规模、渠道、产品、品牌，四位一体构建护城河①生产端：成本控制出色，规模效应凸显，在高端产品占比提升基础上，瓷砖综合单平米成本呈持续下降趋势。②渠道端：B端与头部地产公司建立了稳固的合作关系，同时保持较高的现金流质量；C端经销商数量超1000家，门店数约2500家，开店空间较行业龙头还有广阔潜力。③研发端：产品创新强、选代快，在陶瓷大板、薄板领域技术积累深厚，新品营收占比及销售单价处于行业较高水平。品牌端：多维度、系统性运营强化品牌认知，向泛家居行业发展空间广阔

    未来成长驱动力清晰。①产能扩张：公司持续投资扩产，推进新旧产能置换，我们预计广西藤县生产基地达产后自有产能翻番，规模优势进一步发挥。②渠道拓展：B端C端均衡发展，工程渠道伴随行业景气和客户拓展，有望迎来快速放量；经销渠道空间广阔，推进渠道下沉，头部效应显现，持续增长可期。③产品结构优化：发力产品创新与新品迭代，高附加值产品占比不断提升，有望带来毛利率和净利率改善。

    我们与市场的最大不同？我们认为市场低估了公司新型产品陶瓷大板带来的产品毛利率改善以及瓷砖行业消费升级趋势，未来工程业务有望快速放量，C端经销渠道持续增长可期。

    潜在催化剂：地产竣工超预期，公司B端C端渠道拓展顺利。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2020-2021年EPS分别为1.38元、1.78元，CAGR为29.1%，当前股价对应20/21年23/18倍P/E，首次覆盖给予跑赢行业评级，按2021年22倍P/E给予目标价39元，24%上行空间。

    风险

    原材料价格大幅波动，地产调控超预期，核心客户流失

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