事件：

安徽合力公布 2016 年财报， 2016 年公司实现营业收入 62 亿，同比增长 9.06%；实现归母净利润 3.96 亿，同比下降 0.45%，扣非归母净利润 3.33 亿，同比增长7.84%；经营活动产生的现金流 7.83 亿，同比增长 42%；同时公司预告了分配预案，计划每 10 派送现 3 元，送 2 股。基本符合预期，业绩表现和经营现金流远好于机械行业平均水平。

核心观点：

1、中游制造盈利改善， 叉车行业进可攻退可守

受益于物流和劳动力替代， 叉车行业过去二十年平稳增长，周期性明显弱于其它机械产品。 2016 年下半年始，上中游制造业开始回暖，尤其是中游制造业盈利将在 2017 年大幅改善，企业资本开支回升，预计叉车行业销量增速继续回升。

2、 2016 年下半年销量和毛利率明显回升

2016 年安徽合力集团销量 8.66 万台，同比增长 16.4%，市占率 27%，位居行业第一位。从三季度开始销量逐季回升， 随着规模效应的体现，毛利率也逐季提升。我们预计一季度合力叉车销量创历史新高，达到 2.9 万台，同比增长 40%！

3、加大销售激励，净利润增速低于收入增速

2016 年归母净利润增速-0.5%，低于营业利润增速 17%。 销售净利率 7.29%，同比下降 1.42 个百分点，略低于预期， 主要系营业外收入下降及少数股东损益（主要是销售公司）增长。 合力去年加大了对销售公司的激励， 目前拥有遍布全国的 24 个省级营销网络及 400 余家二、三级代理销售服务网点。

4、完善产业链，调整产品结构，提升竞争力

2016 年安徽合力（上市公司）叉车销量 84420 台，对应均价 7.15 万元/台，较2015 年下降 7900 元，主要系价格较低的小电动增速较快。目前合力现已形成以合肥本部为中心，多个生产基地、 核心零部件基地为支撑的产业布局。

5、业绩预测及投资建议

我们预测合力 2017、 2018 年 EPS0.81、 0.88 元，动态 PE18 倍，远低于机械行业平均水平。虽然目前国企改革进展较慢，但未来有望在决策机制和效率上有所改进！ 我们认为叉车行业周期性较弱，行业集中度较高，现金流较好，同时合力在营销网络和产品质量上具有竞争优势，虽然管理层没有激励， 但公司业绩稳健、财务健康，是一个进可攻退可守的投资品种。在今年制造业复苏的大背景下，叉车行业明显受益，维持“强烈推荐-A”评级，按 25 倍 PE 给予 20 元目标价！

风险因素： 原材料价格上涨。

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