事件：近期，山西汾酒召开全球经销商大会，我们全程参与并对相关渠道进行调研，具体内容如下：

    　　“十三五”圆满收官，”十四五”节奏清晰。回首”十三五”，公司在疫情下实现逆势增长，截至当前公司终端数量超85 万家，亿元市场达17 个，长江以南市场平均增速超过50%，省外省内收入占比达6:4。展望”十四五”，公司目标明确，节奏清晰，明确了三大阶段的任务目标，2021 年为深度调整期，调整经销商结构，创新营销体系管理，升级产品，提升经销商利润等；2022-2023 年为转型发展期，实现省外市场高质量、高速度发展，实现长江以南市场大发展，实现杏花村销售规模质量双提升，积极开拓、布局国际市场；2024-2025 年为营销加速期，实现青花规模历史性突破，基本实现汾酒、杏花村两大相互支撑的发展格局，全面完成1357 全国化布局，打造科学高效的现代化营销体系，将汾酒打造成最具竞争力品牌。

    　　省外来年规划积极，青花复兴版反馈良好。渠道调研反馈，2020 年公司省内外目标完成情况良好，省内保持稳健增长，份额继续提升；省外增速亮眼，临近旺季经销商回款积极，渠道库存处于较低水平。同时公司2021 年对各市场规划也较为积极，山东、上海、河南、河北等省外重点市场预计维持较为积极的增长目标。此外，渠道反馈，公司青花复兴版加速推进，单独运营单独考核，以稳价保障渠道利润为核心，预计2021 年价盘有望站稳800 元价格带。

    　　全面复兴征途中，双轮驱动实现高质量发展。此次经销商大会反响积极，我们认为从产品、渠道和品牌来看，公司在国改后仍在发展快车道上，全面复兴仍处进行时。1）产品端，公司坚持青花汾突破，玻汾稳中有升格局，高端匀速，中端加速，低端控速，进一步优化产品结构，提升中高端占比，竹叶青以健康价值为核心，推动终端建设战、样本市场攻坚战和新型渠道战三大战役建设；2）渠道端，省外市场正在逐级放量增长，未来省外占比有望达到70%以上，全国化势头不减；3）品牌端，作为老四大名酒、清香龙头，围绕品质、文化、历史核心优势，进一步巩固品牌形象。

    　　投资建议及盈利预测：公司品牌势能向上趋势不变，看好公司主力产品的量价空间，小幅上调2020-2022 年归母净利润为27.2/38.5/55.1 亿元（同比+40%/+42%/+43%），对应目前股价的市盈率为105x/74x/52x，上调目标价至392 元，对应2022 年62 倍PE，维持“增持”评级。

    　　风险提示：青花系列价格走势不及预期，全国化推进不及预期。

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