兴业银行8.28盘后公布2020年半年报。2020年上半年实现营业收入1,000亿元，同比增长11.2%；归属母公司净利润325.9 亿元，同比增长-9.2%；期末公司总资产7.54 万亿，比年初增长5.6%；归母净资产5,535 亿元，比年初增长2.2%。

    公司在今年特殊环境下收入端保持了较高成长性（营收yoy11.2%, PPoPyoy 12.5%），同时资产质量大幅夯实，实际经营结果好于市场预期。利润的主要驱动因素来自日均生息资产增速提升至8.8%，手续费收入同比增速稳定于28.4%（显著好于可比同业）以及成本收入比下行1.1pct 至21%所致。公司Q2NIM（简单期初期末口径，年化）环比提升3bps。虽然20H1股份制银行名义利润增速差异较小，但兴业银行较好把握了上半年对公投放高企+银行间利率下行的有利时间，积极调整资产负债配置并大力处置了存量不良问题，夯实基础轻装上阵，实际经营结果优于可比同业。

    资产规模稳步扩张，结构上向存贷本源回归，存款继续实现结构与成本双改善。20Q2 公司资产规模同比+7.9%，规模增速较1 季度（yoy+10.7%）小幅放缓但结构进一步优化。负债端同业负债控制，债券类负债增配（QoQ+6.7%），存款基础持续改善。公司上半年坚持推动“织网工程”建设拓展核心负债，大力发展代发工资、收单、第三方存管等基础结算业务，加强结算性存款拓展能力，存款占计息负债比重较年初提升1.5pcts 至59.7%。二季度银行间市场利率的下行也将逐步体现至公司下半年同业负债成本的节约上来，使公司保持负债成本方面的相对优势。

    不良率持续下行至1.47%，关注类贷款压降，不良生成率走低，高信用成本带来拨备提升。公司近6 个季度不良率稳步小幅下行，20Q2 继续环比-5bps 至1.47%。单季度不良生成也处于环比下行状态，趋势较好。公司期末拨贷比和拨备覆盖率分别为3.16%和215%持续提升，贷款年化信用成本1.86%为近几年来的新高。除贷款外，公司本期亦大幅增加了投资项下的减值计提（2020H1：58 亿，2019H1：22 亿），夯实拨备基础。

    我们小幅调整公司2020 年和2021 年EPS 至2.87 元和3.06 元，预计2020年底每股净资产为25.28 元。以2020.8.28 收盘价计算，对应的2021 年和2022 年PE 分别为5.5 和5.2 倍，对应2021 年底的PB 为0.63 倍。公司对公业务特色明显，商行+投行战略有序推进，财富管理业务发展势头积极。

    年内行业信贷边际向对公倾斜，有利于公司对公禀赋优势发挥；同时较低的利率环境亦有利于负债成本的弹性体现。市场的担忧仍然在于整体资产质量的不确定性，公司近期的经营结果已逐步自证其资产质量稳健和不良处置资源充足。随着商行+投行战略转型深入，改革红利未来将持续释放。维持对公司的审慎增持评级。

    风险提示：银行资产质量超预期恶化，监管政策超预期变化

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