投资要点

公司聚酯产业链布局完整： 恒力股份于 2016 年借壳大橡塑上市，现拥有苏州、宿迁、南通、营口四大生产基地，合计拥有涤纶民用长丝产能 140吨(其中 FDY110 万吨、 DTY30 万吨)，工业长丝 20 万吨，聚酯切片 70 万吨BOPET 薄膜 20 万吨， PBT 树脂 16 万吨， 10 亿 kWh 发电和 220 万吨蒸汽供应能力， 民用丝、工业丝和热电三项业务是公司目前主要利润来源。 公司产品基本覆盖了聚酯下游的主要品种， 产业链布局完整。

与众不同的民用丝龙头，高端产品盈利能力强： 公司涤纶民用长丝在产结构上与同行存在明显差异，以细旦超细旦 FDY 为主，产品极具特色， 10以下产品仅恒力能生产。 面对需求快速变化的终端市场，公司并不一味追产能扩张，而是重视新品研发，铸就快速市场反应能力，在激烈的市场竞中高端产品带来了远高于同行的盈利能力。 我们看好公司持续创新能力，来民用长丝业务盈利能力的不断提升。

拟实施重大资产重组，实现产业链一体化深度整合： 公司发布发行股份购买资产并募集配套资金预案，拟发行股份购买恒力投资和恒力炼化 100%股权并募集配套资金， 全部用于“恒力炼化 2,000 万吨/年炼化一体化项目”本次重组实施完毕之后，将实现集团化工、石化板块资产的整体上市，实现产业链一体化深度整合，并且大幅降低关联交易。

PTA 行业处在底部，重组完成后业绩弹性大： 恒力石化(大连)是本次拟入的恒力投资核心资产，拥有 PTA 产能 660 万吨，是全球单体产能最大PTA 工厂，国内第二大 PTA 生产商。 PTA 行业大规模扩产已经结束，长期低加工费下产能出清大势所趋，景气底部有待回暖。 本次重组完成后， PTA 价差每扩大 100 元/吨，净利增厚 4.95 亿， 业绩弹性巨大。

长兴岛 2,000 万吨炼化一体化项目值得期待： 我国聚酯行业高速发展催了巨大的对二甲苯需求， 2016 年国内需求 2207 万吨，进口 1236 万吨， 进依存度高达 56%，仅恒力 PTA 工厂自身便需要 440 万吨对二甲苯原料， 解原料问题迫在眉睫。 恒力炼化项目位于大连长兴岛， 拥有原油加工能力 200万吨、 对二甲苯产能 450 万吨。 项目采用全加氢工艺路线， 沸腾床渣油加裂化+溶剂脱沥青组合重油加工技术， 以“高起点、高标准、严要求”为建设原则，采用国际先进工艺包技术，全力打造绿色、生态、环保的世界级炼化一体化工厂。 该项目已完成所有审批流程并着手开工建设，是七大石化基地新建项目中进度最快的， 有望率先建成投产。公司预计项目建成后能实现收 916 亿元，利润 129 亿元， 此外还有税收优惠以及 PTA-PX 一体化带来零运费零损耗优势， 预期经济效益显着。

投资建议

暂不考虑重组及配套融资， 预计公司 16-18 年净利润为 14.69、 17.95 和 19.9亿元， EPS 为 0.52、 0.64 和 0.71 元， PE 为 17X、 14X 和 12X。 公司产业链一体化布局完整， 炼化项目进度较快， 首次覆盖， 给予“ 买入”评级。

风险提示： 油价大幅下跌， 重组的审批风险， 项目进度不及预期。

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