投资要点

    非息波动拖累营收走弱，减值节约反哺利润。（1）3 季度营收同比下降6.5%，较2 季度（-3.1%）下降幅度有所扩大，拆分结构来看，利息收入增速（+9.4%）表现回升，前三季度息差1.83%较上半年末下降2bps，环比2 季度企稳微升，同时规模扩张恢复，资产增速（+12.1%）较2 季度提升3.4 个百分点，对利息收入增长形成支撑；手续费收入增速较2 季度走弱，同比+6.2%；主要的拖累因素来自于其他非息收入，投资收益+公允价值波动走弱，预计和3 季度利率走高相关。（2）成本方面，业务管理费保持平稳，减值计提同比（-27.8%）明显节约，在PPOP 同比下降10.4%的情况下，对利润（同比-4.8%）形成托底。

    零售快速投放驱动贷款高增，结构性存款压降结构优化。资产端，3 季度扩表驱动下，资产增速较2 季度大幅提升3.4 个百分点，其中贷款保持快速增长，同比+19.9%，增量中以零售贷款为主，对公小幅增加，票据规模压缩。债券投资增速（+7.5%）环比有所回升。负债端，存款规模下降，预计是结构性存款规模压降所致，存款结构优化下，负债端通过增配同业负债+债券补足负债缺口。

    不良率持平于0.90%，拨备持续小幅释放，资产质量稳定。不良率持平于0.90%，拨备持续小幅释放，拨备覆盖率下降21pcts 至380%，拨贷比下降17bps 至3.43%。我们测算的TTM 不良净生成率基本保持平稳，公司资产质量稳定。

    期末资本充足率和核心一级资本充足率分别为14.71%和9.86%。公司同步披露了200 亿可转债的再融资方案，如顺利完成发行并实现转股，将较大程度上补充公司的资本，为未来的发展夯实资本基础。

    盈利预测与评级：我们调整公司2020、2021 年EPS 至1.23 元和1.36 元，预计2020 年底每股净资产为9.60 元，以2020.10.28 收盘价计算，对应2020 年底的PB 为0.83 倍。维持对公司的审慎增持评级。

    风险提示：资产质量大幅恶化，规模增长不及预期

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