事件：公司发布2019 年年报，2019 年实现营业收入28.70 亿元，同比增加9.06%，实现归母净利润5.07 亿元，同比增加14.00%。折合EPS 0.56 元/股，加权平均ROE10.99%，同比增加0.46 个百分点。同时公司发布一季报，2020 年一季度实现营业收入6.68 亿元，同比增加1.01%，实现归母净利润1.24 亿元，同比增加22.53%，实现扣非后归母净利润1.24 亿元，同比增加28.87%。公司年报业绩符合预期，一季度扣非后业绩超预期。

    2019 年经营性现金流大幅提升，稳健经营实现快速增长：1）2019 年公司功能性材料类（显示材料及沸石材料）和大健康类产品分别实现营收22.81 亿元及5.64 亿元，同比分别增加8.84%及7.45%，分别实现毛利率43.20%及46.43%，同比增加3.57 及1.13 个百分点。在显示材料领域，公司2019 年取得了较大突破，子公司九目化学2019 年实现营收2.71 亿元，同比增加14.83%，实现净利润6000 万元，同比大幅增加158.79%；2）经营性现金流大幅改善：2019 年公司经营活动产生的现金流净额为7.57 亿元，同比增加75.80%，主要是由于2019 年销售回款同比增加，公司应收账款周转天数从2018 年的60.24 天缩短至2019 年的56.94 天，同时2019年公司收到的出口退税款增多，导致经营活动产生的现金流量净额大幅改善；3）2019年公司期末存货数为11.78 亿元，较期初增加43.75%，主要由于2019 年公司沸石材料产能增加，同时为后期订单储备库存等因素；4）2019 年公司研发投入2.51 亿元，占营收8.76%，公司研发人员数量达到476 人，同比增加22.68%，期末公司拥有专利数达286 项，研发上的大幅投入使得公司三大产业有望保持持续的技术领先优势；5）2019 年公司在建工程达到9.10 亿元，较期初增加176.79%，主要由于公司沸石系列环保材料二期扩建项目及环保材料建设项目投入较多，有望带来公司未来成长空间。

    一季度业绩超预期：2020 年初新型冠状病毒肺炎疫情爆发，公司及各子公司于2020年2 月10 日起陆续复工，且根据业务特点进行了提前备货，因此公司一季度依然逆势实现了较快的增长。

    投资建议：万润深耕有机小分子合成技术超过20 年，过去8 年业绩复合增长25%且基本依靠内生性增长，公司的沸石业务将充分受益于柴油车国六标准的实施，在OLED 材料领域，公司两个子公司都占据材料的绝对领先地位，其中九目化学是国内OLED 升华前材料龙头，而三月光电是OLED 升华后材料自主创新的龙头，有望成为“中国的UDC”，聚酰亚胺、光刻胶材料的研发以及医药产业CDMO 的发展都将成为公司未来持续的成长性来源。我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为6.15/7.56/9.25 亿元，折合EPS 分别为0.68/0.83/1.02 元，对应三年PE 分别为21/17/14，维持“买入”投资评级。

    风险提示：原材料大幅波动影响、沸石需求增速不及预期、汇率风险。

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