前景乐观展望，期待红利释放

    恒顺醋业公布2020 年年报，2020Q4 营收5.7 亿元，同比增15.3%；归母净利0.84亿元，同比增17.6%。考虑到餐饮尚未完全恢复，我们下调收入及盈利预测，预计2021-2023 年净利分别为3.6（-0.6）、4.3（-0.9）、5.1 亿元，EPS 分别为0.36（-0.06）、0.43（-0.09）、0.51 元，同比增15%、18%、20%，当前股价对应PE为53.5、45.6、38.1 倍。新领导新举措，激励优化后市场动能增加。我们对公司长期前景持乐观态度，维持“增持”评级。

    2020 年调味品完成年度目标，2021 年略有提速2020 年调味品增速12.8%，完成年初增长目标。2020Q4 调味品同比增22%，分品类看醋类增长17%，料酒增长33%，基本符合预期。疫情后公司复苏较快，在新董事长与营销总监带领下，员工经营动力充足，市场操作灵活度提高，四季度调味品呈现加速增长势头。2020Q4 华东以外市场增速均在20%以上，全国化扩张已按节奏进行。考虑到营销改革效果渐显，我们预计2021 年调味品可达15%增长，合并报表营收增速约13%。

    四季度业绩略低于预期，利润增速与收入基本同步结算口径发生变化，部分销售费用调至成本端，导致2020Q4 毛利率下降8.9pct，销售费用率下降6.8pct。综合两者来看对利润有负面贡献，估计应是广告费用增加所至（下半年广告费用同比增37%）。展望2021 年，成本压力可能在部分程度对冲结构升级对毛利率的正面贡献。营销改革持续，费用率估计持平或略增。预计全年应可实现扣非净利增长13%的目标。

    改革变化已经显现，期待注入更大活力

    恒顺醋业核心管理层更换后，我们观察到公司正在发生积极变化：一是激励力度增加，销售员工及经销商动力增强；二是组织架构发生变化，战区制管理增加市场操作灵活性；三是渠道精耕，如新招商做空白市场、渠道精细化管理等；四是食醋全品类运营，一方面产品升级；另一方面开发二梯队产品主打下线城市及餐饮市场。食醋龙头稳扎稳打，营销动作已显，期待注入更大活力。

    风险提示：食品安全风险，疫情反复影响，原材料涨价风险。

更多精彩大盘资讯敬请期待！