2020Q4 业绩略超预期，晨光科力普增长大幅提速，维持“买入”评级2020 年公司收入131.4 亿元（+17.9%），归母净利润12.6 亿元（+18.4%），扣非归母净利润11.0 亿元（+9.7%）。其中，2020Q4 单季度收入46.0 亿元（+44.0%），归母净利润3.4 亿元（+32.7%），扣非归母净利润3.1 亿元（+26.7%）。2020Q4 传统核心业务、零售大店继续复苏，晨光科力普大幅提速，晨光科技维持较快增长，业绩略超预期，上调盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润15.20/18.73/22.80亿元（2021-2022 年原为14.99/18.58 亿元），对应EPS 为1.64/2.02/2.46 元，当前股价对应PE 为48.9/39.7/32.6 倍，继续看好公司长期发展，维持“买入”评级。

    盈利能力：业务结构变化，2020Q4 单季度毛利率有所下滑2020 年，公司毛利率为25.4%（-0.8pct）。其中2020Q4，公司毛利率达22.2%（-2.3pct）。分品类看，2020Q4 学生文具、书写工具和办公文具的毛利率同比均有提升。因此，我们认为2020Q4 公司毛利率下滑主要源于毛利率较低的晨光科力普收入占比提升以及其毛利率同比有所下降。2020 年公司归母净利率为9.6%，扣非归母净利率为8.4%，2020Q4 公司归母净利率为7.4%，扣非归母净利率为6.7%，全年扣非归母净利润中包含商誉（3018 万元）、预付账款减值（2000 万元）和股权激励费用（8220 万元）的影响，剔除这些影响后公司净利率保持稳定。

    传统核心业务、九木回暖，线上延续较快增长，科力普增速环比大幅提升（1）传统核心业务：根据公司披露（包含晨光科技和安硕），2020 年收入75.76亿元（+9.1%）。（2）晨光科力普：2020 年收入50.0 亿元（+36.7%），毛利率11.0%（-2.1pct），净利润1.4 亿元，净利率2.9%（+0.8pct），2020Q4 收入21.4 亿元（+82.1%），毛利率8.7%。（3）九木杂物社：2020 年收入5.6 亿元（+21.3%），亏损4208 万元，2020Q4 收入2.0 亿元（+29.1%）。2020 年末，九木杂物社门店数量合计达到361 家（直营237 家，加盟124 家），净开100 家。（4）晨光科技：

    2020 年收入4.7 亿元（+59.7%），亏损1196 万元，2020Q4 收入1.4 亿元（+38.6%）。

    风险提示：新品类及新业务拓展不及预期；行业竞争加剧影响盈利能力。

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