2020 业绩符合快报和我们预期

    公司公布2020 年业绩：收入134.5 亿元，同比+25.1%，归母净利润8.0 亿元，同比+42.9%；4Q20 收入39.4 亿元，同比+26.6%，归母净利润3.0 亿元，同比+34.4%；业绩符合此前快报和我们预期。

    产能持续扩张，产能爬坡顺利。2020 年公司期末产能同比增加80万吨至360 万吨，全年产量达251 万吨，同比增加34.4%，产能利用率小幅提升0.6ppt 至78.3%，这在公司2020 年1 季度生产受到疫情较大影响的背景下实属不易，其中4 季度公司产量达84 万吨，环比3 季度增长18.4%，产能爬坡顺利。

    吨净利维持平稳，ROE 持续上升。2020 年公司吨毛利（扣除运输装卸费）同比减少39 元至566 元，我们认为可能因工程业务占比下降、订单结构变化、新厂占比增加等；吨四项费用（同口径下）同比下降67 元至328 元，其主要来自于吨管理费用同比下降43元，因公司管理结构持续优化、非生产人员占比持续下降（同比下降4.1ppt 至14.0%）；全年吨核心净利（剔除政府补助后）为260元，同比基本持平（2019 年为257 元），主要因吨毛利的下降、所得税率的上升抵消了吨费用的节约；另外由于产能的持续扩张带来的政府补助增加，2020 年其他收益同比增长55.1%至1.9 亿元。公司ROE 同比提升3.0ppt 至15.0%。

    经营现金净流入减少，主要因付款方式变化。2020 年公司经营现金净流入1.6 亿元，同比少流入7.1 亿元，但公司收款良好（应收款周转天数同比下降20 天至58 天），经营现金流走弱主要因公司为降低采购成本、减少不必要的银承贴息支出，而主动加快了现金支付的比例和速度，导致应付账款及票据周转天数同比下降38天所致；投资现金净流出11.2 亿元，基本保持稳定。

    发展趋势

    核心竞争力日趋稳固。我们认为近年来公司成本和费用控制能力持续增强，近年来依靠规模化采购、细分产品专业化、管理优化等举措实现了较强的成本优势。而展望未来，我们认为原有优势有望继续巩固，而智能制造技术、配套工厂建设等举措有望进一步强化公司在成本和交付上的优势，加深公司的护城河。

    多元化材料或成为新增长点。钢结构行业需求大、稳健增长、市场集中度低，为公司未来钢结构业务的低成本扩张提供了充足空间。同时，公司围绕钢结构业务，也在开拓一些配套产品的研发和生产，包括钢筋桁架楼承板、外墙保温装饰一体板等，我们认为这也有望在未来为公司提供新的增长点。

    盈利预测与估值

    维持2021 年和2022 年盈利预测不变。当前股价对应2021/2022年26.2x/18.8x P/E。维持跑赢行业评级和70.0 元目标价，对应2021/2022 年35.1x/25.2x P/E，较当前股价有34.0%的上行空间。

    风险

    钢价持续超预期上行；吨盈利水平低于预期。

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