一季度来水偏枯，总发电量同比下降10.6%

    近日，公司披露一季度发电量情况。公司2021 年第一季度总发电量约315.37 亿千瓦时，较上年同期减少10.64%。其中，三峡电站完成发电量148.91 亿千瓦时，较上年同期减少9.67%；葛洲坝电站完成发电量33.37亿千瓦时，较上年同期减少9.28%；溪洛渡电站完成发电量87.16 亿千瓦时，较上年同期减少11.67%；向家坝电站完成发电量45.93 亿千瓦时，较上年同期减少12.71%。

    截至2021 年3 月31 日，长江上游溪洛渡水库来水总量约161.60 亿立方米，较上年同期偏枯2.19%，长江中游三峡水库来水总量约503.09 亿立方米，较上年同期偏枯8.25%。

    2020 年公司预计归母净利润同比增长23.7%，投资收益再创新高3

    公司披露2020 年业绩快报，1-12 月实现营收578.51 亿元，同比增长15.99%；归母净利润263.15 亿元，同比增长22.15%；扣非归母净利润261.28 亿元，同比增长23.65%。加权平均净资产收益率16.73%，同比增加1.96 个百分点。公司业绩大幅增长的主要原因是发电量增长带来售电收入增加，以及投资收益同比增加。

    全年发电量2269.30 亿千瓦时，同比增加7.82%。其中，三峡电站完成发电量1118.02 亿千瓦时，同比增加15.41%；葛洲坝电站完成发电量185.67亿千瓦时，同比减少2.71%；溪洛渡电站完成发电量634.13 亿千瓦时，同比增加4.33%；向家坝电站完成发电量331.48 亿千瓦时，同比减少1.70%。

    公司投资收益再创新高，融资成本持续优化。2020 年，公司抢抓资本市场低位震荡机遇，围绕大水电、配售电、海外市场、区域能源平台等领域持续加强战略投资，全年完成对外投资超350 亿元，投资收益超过40 亿元，同比增长约30%，投资规模和投资贡献均再创历史新高，成为公司“保增长、促发展”的重要一极。另外，公司精准研判市场形势，抢抓窗口发行债券11 期，筹集低成本资金共250 亿元，新增债券综合成本仅2.70%，同比大幅降低69bp，创公司历史新低。

    公司“一主两翼”战略持续推进

    公司推动三峡水利重大资产重组最终落地，历时四年实现重庆配售电业务“投资-整合-上市”三步走，打造三峡集团第三家上市公司，为做强做优做大配售电业务提供了坚实平台。完成秘鲁路德斯项目交割，实现公司国际业务进一步开拓，同时顺利完成联合投资人引入，进一步优化了投资结构、完善了公司治理。

    投资建议：世界级水电龙头，维持买入评级。一季度发电量下降令公司短期业绩承压，但持续增长的投资收益有望公司增厚业绩，降低因来水变化带来的业绩波动。我们预计公司2020-2022 年的归母净利润为263.2、268.2、271.7 亿元，对应PE 分别为18.0、17.7、17.3 倍。

    风险提示：宏观经济波动，流域来水不足，投资收益不及预期，电价下滑。

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