饲料：养殖扩张带动结构改善

2016年共销售饲料1488.82万吨（+39.39万吨，+2.72%），禽料销量+7%，猪料+5%（其中母教乳猪料+30%），反刍料+12%，水产料下滑8%。通过大力加强养殖成为打通上下游、增加协同效应，提升猪料销量占比和饲料业务的盈利能力。预计2017-2019年饲料销量为1540/1617/1698万吨。

养猪：技术指标优越，放量复制扩张

2016年，公司共销售种猪、仔猪、肥猪116.69万头（+29.41万头，+33.70%），全年平均PSY高达26.8（代表公司最高水平的夏津猪场PSY达30），处于国内领先水平。目前，公司已完成了900 万头生猪产能布局，新好模式将在全国放量复制，预计2017-19年出栏量为270/550/750万头，增长迅猛。

种禽：“禽旺”提升效率，保障食品安全

2016年销售鸡苗、鸭苗共计45859万只（-1646万只，-3.46%），预计2017-2019年禽苗销售5.0/5.5/6.1亿羽。以温氏为榜样推行“禽旺”模式，成立养殖服务公司以替代经销商，加强对农户的控制，增加对农户的让利，不仅促进了禽料销量的增长，并能实现可溯源，最大程度确保食品安全。

屠宰和肉食：“基地+终端”，未来的食品巨头

公司致力于转型变革，坚定贯彻农牧食品产业一体化发展战略。优化产品结构，加强“生转熟”和“冻转鲜”，高毛利的深加工肉制品和冷鲜肉销量分别同比增长11%和22%。优化渠道结构，促进渠道下沉和渠道细分，加强“贸易转终端”，生鲜禽肉批市销量占比已经从两年前的近90%下降到当前的不到60%。

盈利预测与估值：预计17-19年农牧贡献EPS为0.32/0.36/0.44元，投资贡献EPS为0.40/0.43/0.47元，给予农牧20-25倍、投资8倍PE，得出18年目标价10.64-12.44元，具有30%-52%的空间，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：突发大规模不可控疫病，重大食品安全事件，猪价超预期下跌。

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