事件： 公司发布 17 年一季报,营业收入 38.43 亿,同比增长 5.77%,归母净利润 1.88 亿,同比增长 7.22%,扣非净利润 1.89 亿,同比增长 6.25%,EPS 为 0.33 元。我们在业绩前瞻中预测公司 17 年一季度收入净利润增速分别为 5%和 5%，略超预期。

投资评级与估值： 维持盈利预测，预测 17-19 年 EPS 为 0.79、 1.08、 1.46 元 ，同比增长 9%、 37%、 35%，目前股价对应 PE 分为 25、 19、 14 倍，维持买入评级。公司 2017 年仍将继续聚焦酒肉主业，大众民酒全国化稳步推进，同时随着地产项目的预售，预计 17-19年财务费用将明显下降。目前市值不到 120 亿，对应 17 年纯酒估值不到 20x，安全边际高，向下风险已十分有限，可做长期布局，如国企改革有所推进，弹性空间很大。我们看好公司的核心逻辑依然是内生+外延+国改三重催化，内生：白酒随着全国化的加速与产品结构的升级，预计收入利润仍将保持两位数增长；外延：仍然存在围绕酒肉业务外延并购的可能；国改：公司大股东为北京顺义区国资委，未来如北京国企改革自上而下推进，公司也将受益。

酒肉业务收入增速较低，预收款和现金流表现亮眼，毛利率大幅提升。 母公司 17 年一季度收入 30.29 亿，同比增长 1.1%，净利润 2.26 亿，同比增长 9%预计 Q1 白酒仍将保持 10%左右的收入增长，而 16 年全年白酒收入增速 12%，延续稳定增长趋势。预收款增长强劲，母公司 17Q1 预收款 19.12 亿，同比增加 73%，较期初增加 1.75 亿，预收款收入占比高达63%，说明公司终端销售势头良好，经销商打款积极。母公司经营活动现金流净额 5.11 亿，同比增长 134%。母公司毛利率 46%，同比略降，估计主要是受肉业影响。公司 16 年广告投放重心更多在 20 元以上珍品陈酿，未来随着产品结构的继续升级和提价，白酒毛利率仍有提升空间。

营业税金与财务费用下降明显，未来地产业务确认收入及剥离将带来利润弹性。 合并报表净利率 4.94%，环比增加 1.15%，净利率的提升主要源于毛利率提升、税金与财务费用大幅下降。营业税金及附加 3.87 亿，占收入比 10%，同比下降 16%；销售费用 5.15 亿，同比减少 4%，销售费率同比下降 1.4 个百分点；管理费用 2.71 亿，同比增加 24%，管理费率同比提高 1 个百分点；财务费用 4461 万，同比下降 42.58%，主要是公司融资方式调整及其他流动负债本金减少，其中短期借款减少 9900 万。随着地产下坡屯项目下半年起进入预售期，回款增加减少负债和利息支出，未来财务费用仍将呈现下降趋势，带来业绩弹性。

股价表现的催化剂： 非主业加速剥离，国企改革，外延收购，白酒增长超预期

核心假设风险： 房地产剥离低于预期，白酒增长低于预期

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