事件：公司于2021年4月15日发布2020年度业绩快报和2021 年一季度业绩预告，2020 年实现营业收入102 亿元，yoy+27.2%，实现归母净利润15.5 亿元，yoy+3%，符合此前预期。同时，2021 年一季度预计实现归母净利润4.4-4.8 亿元，同比下降21.86%-28.37%。

    　　点评：

    游戏稳定增长，影视亏损较预期好。公司2020 年实现收入102 亿元，同比增长27.2%，其中游戏收入92.6 亿元，同比增长35%，影视收入9.6 亿元，同比下降18.3%。游戏收入的增长主要因为《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》等MMORPG 老游戏基本盘稳固，2020 年7 月上线的《新神魔大陆》作为公司自主买量产品成功验证品效合一的买量策略。此外，端游《诛仙》、《完美世界国际版》持续贡献稳定收入，《DOTA2》、《CS:GO》助力电竞业务增长。2020 年公司的核心品类MMORPG 市占率进一步提升至24.4%。根据公司公告，游戏净利润约22.85 亿元，预计同比增长20.41%。影视业务由于计提存货减值，预计亏损4.96 亿元，好于预期亏损5-5.4 亿元，主要因为Q1 播出四部电视剧确认了收入，对存货减值有所冲回。此外，2020 年公司非经常性损益约5.05 亿元。

    一季度由于疫情高基数和缺乏大型新游上线业绩同比下滑，期待Q2 步入产品新周期。公司预计2021Q1 实现归母净利润4.4-4.8 亿元，同比下降21.86%-28.37%，业绩主要来自游戏业务，游戏净利润预计为4.1-4.3 亿元，同比下降15.19%-19.13%，游戏相关非经常性损益9500 万，扣除非经常性项目影响后游戏净利润约为3.15-3.35 亿元，同比下降33%-37%。21Q1 游戏业绩的下滑主要因为20Q1 疫情下的高基数以及缺乏大型新游上线。2021Q2 后有望步入产品新周期，Q2 有回合制MMORPG《梦幻新诛仙》和《战神遗迹》，其中《战神遗迹》5 月20 日公测，期待较高的转型产品二次元+开放世界玩法的《幻塔》4 月15 日已完成二测，预计暑期上线。此外，今年的储备包括《一拳超人》以及《天龙八部2》手游等。我们认为公司将迎接产品新周期，拥抱年轻用户、小步快跑拓品类是未来的战略主题。

    影视业务减量求质、收缩投资，未来对业绩影响较小。由于前两年演员成本较高，加上近两年影视剧销售价格降低，导致影视剧行业出现成本与价格倒挂的现象，故电视剧业务出现亏损。2020 年以及未来公司的电视剧业务主要围绕两点：1、加速去库存，2020 年确认了九部剧的收入，去存库效果较好，2021 年Q1 播出四部电视剧《上阳赋》、《暴风眼》、《爱在星空下》和《明天我们好好过》，市场口碑较好；2、适度收缩影视业务投资，选择风险较低且高品质项目谨慎开机，后续储备有《光荣与梦想》、《舍我其谁》、《昔有琉璃瓦》、《山河表里》等优秀作品。

    盈利预测与投资评级：由于2021 年公司储备的产品上线存在延期，且公司处于产品集中上线周期利润贡献恐有所延迟，我们下调公司盈利预测，预计公司2021-2022 年营业收入为113 亿元、139 亿元，同比增加10.7%、23%，归母净利润分别为22.7 亿元、28 亿元，同比增加47%、24%，摊薄EPS 分别为每股1.17 元、1.45 元，对应2021 年4月16 日收盘价（每股21.48 元）动态PE 分别为18 倍、15 倍，维持“买入”评级。

    风险因素：政策监管趋严的风险、新游排期延期的风险、游戏流水不达预期的风险。

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