1Q21 公司实现营收5.1 亿，同比1Q20 增48.4%，同比1Q19 增-1.1%；归母净利1.2 亿，同比1Q20 增99.3%，同比1Q19 增5.6%。1Q21 合同负债+其他流动负债2.24 亿，环比2020 年基本持平。每股收益0.23 元/股。整体业绩符合预期。

    　　支撑评级的要点

    　　公司业绩同比1Q19 基本持平，产品结构提升明显，兰州市场表现亮眼，省外市场拓展渐入佳境。（1）分产品来看，公司产品结构升级明显，百元以上产品为主要贡献。公司高、中、低档产品收入分别为3 亿、2 亿、0.03 亿，同比增64.5%、34.3%、-60.3%。其中高档酒占酒类收入比重60.3%，同比提升5.9pct，中档酒、低档酒收入占比分别降4.1pct、1.8pct 至39%、0.6%。（2）分区域来看，省内业绩同比1Q19 下滑，省外持续保持高增长。1Q21 省内实现营收3.9 亿，同比1Q20 增45.2%，同比1Q19 降12.8%。

    　　省外收入1.1 亿，同比1Q20 增61.3%，同比1Q19 增68.1%。省内分区域市场来看，兰州及周边区域表现亮眼，1Q21 实现营收1.4 亿，同比增107%，收入占比27.8%，同比提升8.1pct。成熟市场甘肃东南部实现营收1.5 亿，同比增29.8%，收入占比30.2%，同比降3.9pct。从省会市场表现来看，公司此前在兰州设立营销中心，加大费用投放力度的效果逐渐显现。省外继续保持高速增长，市场拓展渐入佳境。（3）从经销商数量来看，省内261 家，省外204 家，合计465 家。环比2020 年末，省外经销商数量增长8 家，省内减少5 家。

    　　公司盈利能力持续提升，1Q21 毛利率65.5%，同比增5pct。公司毛利率提升主要得益于百元以上产品收入占比持续提升（同比1Q20 增5.9pct，同比1Q19 增20.7pct）。费用方面，1Q21 公司四项费用率22.1%，同比降1.8pct，其中销售费用率和管理费用率分别降0.8pct、0.5pct，费用投放效率较高。

    　　金徽酒值得长期战略性看好，五年规划有望超额完成。区位优势明显，西北市场提升空间较大，充分享受甘肃和西北市占率提升和消费升级，华东市场可能有意外的惊喜。高管团队能力强、动力足，推动公司二次创业，五年规划有望超额完成。

    　　估值

    　　根据公司业绩，我们维持此前的盈利预测，预计公司21-23 年EPS 分别为0.83、1.02、1.25 元，同比增26.9%、23.6%、22.3%，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　公司未能完成此前规划目标，省内销售不及预期，省外拓展受阻。

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