公司发布2020 年报及21Q1 季报：2020 年实现营收130.25 亿元，同比增长29.2%，实现归母净利润13.64 亿元，同比增长66.5%，扣非净利润7.67 亿元，同比增长57.0%。

    　　21Q1 实现营收25.01 亿元，同比增长77.5%，实现归母净利润1.39 亿元，大幅扭亏。我们在一季报前瞻中预期21Q1 收入22.5 亿元，归母净利润1.35 亿元，实际业绩好于预期。

    　　人均效能提升验证继续验证。1）2020 年公司员工总数11006 人，同比增加5.4%；与此同时，人均创收/人均毛利/人均净利润分别提升了22.7%/20.3%/58.0%，验证了公司“AI战略2.0”的成功：即在管理大幅优化，并聚焦核心赛道后，进入AI 的红利兑现期。2）全年销售/管理费用分别增长17.1%/21.2%，占收入比重均呈下滑态势；研发费用同比增长34.9%，主要系资本化摊销增加所致。我们认为公司通过事业部制改革和增量绩效管理，实现业务部门提效，且推动内部资源打通，在制度设计上保证了公司体系的高效性。管理质变后，公司的运营效率和人均效能将持续提升。

    　　连续3 年现金流大幅跑赢净利润。公司2020 年实现经营活动净现金流22.7 亿元，同比增长48%，2018-2020 年，经营活动净现金流/归母净利润比值分别为2.12/1.87/1.67，现金流持续跑赢净利润。21Q1 经营活动净现金流为-12.1 亿元，同比下滑较多，推测主要由于现阶段供应链紧张，公司针对原材料加大备货所致。

    　　重点赛道智慧教育、智慧医疗业务分别实现70.7%和69.3%的高速增长。1）智慧教育方面，区域级因材施教解决方案在安徽省蚌埠市、青岛市西海岸新区、昆明市五华区等地形成示范引领，助力推动教育信息化建设；智慧课堂产品共覆盖34 个省级行政单位30000多所学校；2020 年7 月，公司推出讯飞智能学习机X2pro 及专为初高中生打造的讯飞智能学习机Z1，全新升级A.I.精准学习系统。2）智慧医疗方面，2020 年智医助理实现安徽省内基层医疗机构全面覆盖，并在西藏、内蒙古、青海、北京、新疆、黑龙江、浙江等地逐步开始进行落地应用，目前已上线全国170 余区县3 万余家基层医疗机构，服务数万名基层医师。

    　　投资建议：公司在AI 战略2.0 的驱动下，有望持续在核心赛道兑现营收红利；此外管理优化后，人员增速显著放缓、人均效能大幅提升，利润进入高增通道。此前公司发布2021年度非公开发行股票预案，实控人拟大额认购，彰显对AI 行业及公司发展信心。我们上调2021-2022 年归母净利润预测至18.41/25.11 亿元（原预测为17.50/24.27 亿元），增加2023 年归母净利润预测34.38 亿元，对应PE 分别为59/43/32 倍，维持增持评级。

    　　风险提示：教育信息化建设投入不达预期；竞争环境存在不确定性；应收账款回收风险。

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