丸美股份发布2020 年报。2020 全年实现收入17.45 亿元，同比下降3.10%；归母净利润4.64 亿元，同比降低9.81%，扣非归母净利润4.04 亿元，同比降低10.50%。摊薄EPS 为1.16 元；加权平均净资产收益率16.52%，经营性现金流净额3.62 亿元，同比降低22.17%。

    2020 分配预案：以股本4.02 亿股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利3.50 元（含税）。

    简评及投资建议。

    1、公司2020 年收入17.45 亿元，同比下降3.10%，归母净利4.64 亿元，同比下降9.81%，毛利率下降1.95pct 至66.20%。单4Q 收入6.1 亿元，同比增长3.13%；归母净利1.26 亿元，同比下降18.84%。2020 年是公司 A 股上市后的首个完整的会计年度，更是经受住了史无前例疫情冲击的一年。面对市场及环境变化，公司快速反应并积极应对，坚持“科技+品牌+数智”运营模式不动摇，踏实做好产品研发、做好品牌建设、做好数字化转型。

    （A）分产品，20 年眼部类产品收入增长14.18%至6.31 亿元，毛利率下降4.85pct 至65.44%。护肤类/洁肤类/彩妆及其他类产品收入分别为9.01/1.89/0.22 亿元，同比下降9.25%/17.10%/13.40%；毛利率分别为67.63%/62.77%/59.36%，护肤类/洁面类同比下降0.01/3.94pct，彩妆及其他产品同比提高3.86pct。受新收入准则影响，与收入相关的运输物流费记入营业成本，导致公司各产品毛利率均下降。

    （B）分渠道，20 年公司线上线下销售场景分化加速，线上收入9.50 亿元同比增长17.59%，占比54.49%超过线下，其中线上直营同比增长31.62%；线下收入7.94 亿元同比下降19.98%，其中百货、日化渠道受影响明显，美容院渠道增长2.77%，表现坚挺。

    （C）分地区，20 年华南地区收入增长22.59%至3.90 亿元，毛利率下降7.44pct至67.29%，增速在各地区较为领先；华东地区收入增长1.62%至3.12 亿元，毛利率下降2.90pct 至65.38%。此外华北/华中/东北/西南/西北地区收入分别降低1.22%/13.81%/27.93%/22.17%/26.70%。

    2、2020 年期间费用率增长2.17pct 至39.71%，单Q4 增长0.17pct 至37.46%。

    公司全年销售费用率同比提高2.32pct 至32.33%，单Q4 提高1.34pct 至30.99%；全年管理费用率同比下降0.53pct 至4.50%，单Q4 下降0.74pct 至4.01%；全年研发费用率同比增长0.38pct 至2.87%，单Q4 下降0.43pct 至2.46%；最终整体期间费用率提高2.17pct 至39.71%。

    3、2020 年营业利润5.73 亿元，同比下降6.55%。2020 年公允价值变动净收益-257 万元，投资净收益增加931 万元至3622 万元，其他经营收益合计4356 万元。此外，有效税率上升1.84pct 至18.32%，少数股东损益-100 万元，最终2020 年归母净利润减少9.81%至4.64 亿元，扣非归母净利润降低10.50%至4.04 亿元。

    4、公司2020 年持续加大研发，加速新品上市，积极拓宽渠道。（1）加大研发投入：研发投入保持双位数增长，20 年共完成原料研发12 项，原料产业化3 项、高新技术项目10 项、立项配方695 项，确版配方262 项，新增申请专利54 项；（2）加速新品上市：

    20 年推出近百款新品，其中“丸美多重胜肽紧致淡纹眼霜”全年实现约62 万支销量，成为年度爆款王；（3）加大新媒体渠道的营销投放：4 月丸美小红笔全平台KOL 微博总阅读量5146 万+、互动数450 万+，“丸美小红笔”官方话题页阅读量超2.1 亿、讨论量超158 万，春纪的芝芝莓莓奶盖洁面登上小红书平价洁面榜TOP1；（4）优化组织建设：

    “丸美大学”于2021 年正式启用，线上学院与线下学院同步，覆盖公司全体员工、经销商、营运商、零售端；（5）积极布局产业生态：成立两期产业基金，投资了护肤品新锐品牌“谷雨”、功能性护肤品牌“菜鸟和配方师”、健康代餐品牌“smeal”、时尚咖啡品牌“永璞”等，同时投资了MCN 机构“本新”、“白兔视频”，为公司实现多品牌、多品类战略奠定基础；（6）线上结构优化：细分平台电商、内容电商、社群电商、直播电商四个子渠道，分小组大力引进专业运营人才，逐步完善团队配置及KPI 设置。

    5、维持对公司的判断。公司多年专注于眼部肌肤研究，以全球领先的技术为基点，致力于研发高品质的眼部护理产品，在抗初老领域产品优势领先，并以“丸美”为主体，积极探索多品牌差异化发展。公司已建立覆盖百货专柜、美容院、日化店、电子商务及商超等多种渠道的销售网络，线上线下稳步推进，广告投放+社交平台推广多维度发力。

    更新盈利预测。我们预计公司2021-2023 年收入各21.63 亿、25.17 亿、28.79 亿，同比增长24.0%、16.4%、14.4%；归母净利润5.40 亿、6.28 亿、7.21 亿，同比增长16.2%、16.4%、14.8%，EPS 各1.34 元、1.56 元、1.80 元。

    新增可比公司贝泰妮，贝泰妮是以“薇诺娜”品牌为核心，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤，在产品销售渠道上与互联网深度融合的专业化妆品生产企业。贝泰妮经营业务与公司类似，具有较强参考性和可比性。

    考虑到公司定位国内同业更高端，抗初老领域产品优势领先，拥有完善线下经销网络的同时，线上电商渠道快速发展，给予公司2021 年45-50 倍PE，对应合理价值区间60.45-67.16 元，维持“优于大市”投资评级。

    风险提示：国内外品牌竞争加剧，线上引流成本上升，核心人才和技术流失。

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